Canale di Hormuz: difficile passare

The Economist - 11-17 luglio 2026

Ci risiamo. Lo Stretto di Hormuz è tornato, di fatto, a essere paralizzato: le petroliere e le navi mercantili che lo attraversano si contano allo stato attuale sulle dita di una mano e mezza e non ci sorprenderemmo più di tanto se il traffico venisse pure completamente bloccato: 

Giovedì scorso sono state solo 7 le navi che sono riuscite ad attraversare lo Stretto.

Come ha giustamente osservato Federico Fubini sul Corriere della Sera di un paio di giorni fa, per Teheran «l'obiettivo non è incassare i pedaggi (anche), ma utilizzare lo Stretto come un'arma di pressione e di ricatto nei confronti degli Stati Uniti e della comunità internazionale». In questo contesto appare sempre più evidente che trovare un'intesa con gli iraniani non sarà affatto semplice.

Infatti l'elemento di maggiore novità del conflitto è stato la trasformazione interna dell'Iran. La morte di Khamenei ha accelerato il passaggio da una teocrazia dominata dal clero a uno Stato ultranazionalista in cui il vero centro del potere è rappresentato dai Pasdaran o Guardiani della rivoluzione che dir si voglia. Una leadership di questo tipo appare più propensa a utilizzare la leva militare e soprattutto il controllo dello Stretto di Hormuz come strumenti negoziali e di deterrenza.

Che le trattative con l'Iran non siano proprio una passeggiata di salute lo mette simpaticamente in evidenza il Corriere di sabato 11 luglio che pubblica, a mo' di gioco dell'oca, uno schema dove il cortocircuito tra Trump e l'Iran è evidente: 

Comunque sia, anche ammesso — e non concesso — che si riuscisse a raggiungere un accordo che riconoscesse una qualche forma di sovranità iraniana sullo Stretto, resterebbe un altro ostacolo difficilmente superabile: l'opposizione dei Paesi del Golfo che considererebbero questa soluzione del tutto inaccettabile contribuendo ad un nuovo e pericoloso innalzamento della tensione militare nella regione. D'altronde Hormuz è (o era) una via d'acqua internazionale disciplinata dal diritto del mare: il principio della libertà di navigazione è un pilastro dell'ordine internazionale che dall'inizio di questa guerra non è più garantito. Comprensibilmente qualche emiro del Golfo potrebbe anche esprimere un malcelato disappunto con conseguenze che difficilmente si limiterebbero al solo piano diplomatico.

A farne le spese sarebbe ancora una volta il prezzo del petrolio che da mesi è il nostro sorvegliato speciale:

Dall'inizio della guerra il costo dei due petroli, WTI e Brent,  è salito velocemente ma altrettanto velocemente è sceso; basta comunque un po' di incertezza e qualche attacco militare da ambo le parti per farlo ripartire al rialzo. Per il momento sembra essersi fermato e dai telegiornali di sabato si apprende che uno straccio di dialogo sembra essersi rimesso in marcia. Speriamo sia sufficiente ad evitare di rivedere nuovamente il prezzo del barile sopra i 100 $. Le conseguenze sarebbero spiacevoli.

Infatti ci siamo chiesti quali potrebbero essere le conseguenze e poi, già che c'eravamo, abbiamo iniziato a riflettere allargando il campo d'indagine a tutti i potenziali fattori di rischio che potrebbero intralciare il trend positivo dei mercati azionari. Di fattori ne abbiamo trovati almeno una dozzina che abbiamo riassunto nella tabella sottostante (clicca sulla tabella per una miglior lettura) 

Tra i rischi ad alta probabilità e a maggior impatto troviamo il ritorno dell'inflazione e così capite perché siamo tanto interessati al prezzo del petrolio e di riflesso anche a quello delle materie prime:

materie che, come dimostra l'indice delle materie prime elaborato da Bloomberg, sono tutt'altro che insensibili agli stravolgimenti geopolitici. Basta un nonnulla per mandarle al rialzo e alimentare in tal modo la crescita dell'inflazione.

Anche il rialzo dei rendimenti obbligazionari e dei Treasury potrebbero, alla lunga,  causare non pochi problemi:

Se pensiamo che all'inizio dell'anno i rendimenti dei Treasury americani (10 anni in nero, 2 anni in rosso) dovevano solo che scendere, ci ritroviamo 6 mesi dopo ai piedi della scala e con la prospettiva di almeno due rialzi per il 2026: non sono ovviamente certi ma è quello che si aspettano oggi gli investitori. Comprensibile quindi che i rendimenti si siano già spostati verso l'altro e soprattutto il 2 anni sta salendo molto più velocemente del decennale;  è il tipico segnale di una politica monetaria percepita come più restrittiva.

In sintesi, il mercato non appare oggi particolarmente vulnerabile a un singolo fattore, bensì a una combinazione di eventi. Lo scenario che avrebbe il maggiore potenziale destabilizzante sarebbe un ritorno delle pressioni inflazionistiche tanto da costringere le banche centrali a mantenere tassi elevati tanto da far risalire i rendimenti obbligazionari. Altro fattore di rischio - diremmo imminente visto che fra due settimane i Magnifici 7 pubblicheranno i dati del secondo trimestre - sono gli utili delle imprese soprattutto se dovessero deludere le aspettative che, ricordiamo, sono assai elevate. In un contesto di valutazioni già molto tirate, tale combinazione di tassi alti e utili deludenti potrebbe innescare una correzione significativa sia delle borse statunitensi sia di quelle europee.  Per il momento, come vedremo, i trend ascendenti dei vari mercati sono ancora in essere e ovviamente non sarebbe male se ci restassero!

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Secondo l'algoritmo di Ned Davis durante questo mese dovremmo assistere ad un aumento dello S&P500 di almeno un paio di punti percentuali prima di iniziare la correzione di metà agosto che durerà fino alla fine settembre. Saranno decisivi i dati. 

A proposito: venerdì PepsiCo e Delta Airlines hanno pubblicato per primi i dati del secondo trimestre: buoni ma non buonissimi quelli di PepsiCo e, come da attese, molto buoni quelli di Delta Airline che però ha corretto nel dopo borsa mostrando il classico esempio di cosa vuol dire "buy the rumor, sell the news".

Il messaggio che arriva da queste due società è incoraggiante: il consumatore americano continua a spendere, sia nei beni di consumo (PepsiCo) sia nei servizi e nei viaggi (Delta). È un primo segnale positivo all'avvio della stagione delle trimestrali del secondo trimestre 2026, anche se sarà necessario verificare nelle prossime settimane se questa solidità verrà confermata anche dalle grandi banche (dal 14.7)  e soprattutto dalle società tecnologiche (ultima settimana del mese).

A tal proposito vorremmo mostrarvi questo grafico:

 Se c'è una novità che merita di essere evidenziata nel 2026 è il cambio di leadership all'interno della borsa americana. Per la prima volta dopo diversi anni le cosiddette Magnifiche 7 (linea nera)  non sono più il principale motore del rialzo dello S&P 500 (linea blu). Mentre il paniere formato dalle sette big della tecnologia registra un progresso di appena il 3,2%, le restanti 493 società dell'indice guadagnano circa il 13,7%. È il segnale di una rotazione settoriale importante: gli investitori stanno progressivamente alleggerendo le posizioni sui titoli tecnologici più costosi per orientarsi verso comparti come industriali, finanziari, sanità, energia e utility, caratterizzati da valutazioni più interessanti e da una crescita degli utili più equilibrata.

Dal punto di vista dell'analisi di mercato questa è di norma una dinamica costruttiva. Un mercato che sale grazie al contributo di un numero crescente di società è generalmente più solido e meno vulnerabile rispetto a uno sostenuto esclusivamente da pochi titoli a mega capitalizzazione. Resta ora da capire se questa rotazione sia destinata a proseguire oppure se saranno le imminenti trimestrali delle Big Tech a consentire alle Magnifiche 7 di riconquistare la leadership. Lo sapremo nelle prossime settimane.

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Diamo ora un rapido e sintetico sguardo ai principali indici azionari:

S&P500 (+10.66% ytd). Trend rialzista confermato. Chiaro triangolo di consolidamento in procinto di essere forato verso l'alto ma il segnale per essere significativo necessita di volumi al rialzo. Per il momento non lo sono (freccia rossa). Non diamo il segnale di bullish breakout per scontato. Ci vuole prudenza.

Anche il Nasdaq ( 13.08% ytd) nel breve termine è in piena fase di consolidamento laterale all'interno di un trend rialzista di maggior respiro. Volumi nettamente calanti (freccia rossa)  e RSI in posizione neutra. E' evidente che siamo in molti ad aspettare i risultati del secondo trimestre...

La correzione dell'Eurostoxx50 (+8.26% ytd)  di questa settimana non è di certo passata inosservata: la si spiega con la brusca correzione del settore tecnologico (forti ribassi per ASML, STM e Soitec), con il ritorno delle tensioni geopolitiche, l'aumento dei rendimenti obbligazionari e di certo anche per alcune prese di beneficio dopo i massimi delle scorse settimane. Per il momento il trend è in essere e non intravvediamo nessun cambiamento strutturale.

Il trend positivo dello SMI (+7.29% ytd)  è per il momento confermato ma siamo in pre-allarme in quanto ci sembra di aver individuato la formazione di un spalla-testa-spalla che notoriamente è una figura tecncica che precede una correzione del mercato. Se fosse così non saremmo sorpresi di vedere lo SMI a 13'500 punti. Prendiamo il tutto ovviamente con le pinze e speriamo di esserci sbagliati (è risaputo che l'analisi tecnica può sfornare una valanga di falsi segnali... )

Buona domenica!

PS

Nella serata di sabato, ripresa dalle principali televisioni europee, è apparsa questa fotografia. La pubblicazione sembra autentica: l'immagine sarebbe stata diffusa da Hamshahri, quotidiano controllato dalla municipalità di Teheran e vicino agli ambienti più radicali del regime iraniano. Nella composizione compaiono, oltre a Donald Trump e Benjamin Netanyahu, anche Giorgia Meloni, Emmanuel Macron, Friedrich Merz, Keir Starmer e altri esponenti politici occidentali. Il titolo viene tradotto come «La vendetta è inevitabile», mentre il testo che accompagna il collage attribuisce ai leader raffigurati una responsabilità politica nella morte di Ali Khamenei e lascia intendere una possibile minaccia nei loro confronti. 

Per il momento non risulta, almeno sulla base delle informazioni disponibili, che si tratti di una lista operativa ufficiale emanata dal governo iraniano o dai Guardiani della Rivoluzione. È quindi difficile stabilire se la fotografia rappresenti esclusivamente uno strumento di propaganda destinato al pubblico iraniano oppure un messaggio di intimidazione rivolto anche all'Occidente. In ogni caso, il fatto che un quotidiano vicino agli ambienti di potere iraniani abbia scelto di pubblicare un'immagine di questo tipo non può essere liquidato come una semplice provocazione e merita di essere seguito con attenzione. 

Se il messaggio dovesse essere accompagnato da azioni concrete o da ulteriori minacce ufficiali, il confronto tra Iran e USA potrebbe diventare uno scontro tra Iran e Occidente. Si passerebbe infatti da uno scontro prevalentemente geopolitico e militare a una contrapposizione caratterizzata anche da una pressione diretta nei confronti dei vertici politici europei, con inevitabili ripercussioni sul piano della sicurezza, della diplomazia e della stabilità internazionale.

Meno inflazione del previsto

Venerdì in tarda mattinata ci stavamo chiedendo cosa avremmo potuto raccontare in questi Appunti Finanziari. Sul fronte geopolitico, infatti, il percorso verso un possibile trattato di pace tra Stati Uniti e Iran sembra essersi improvvisamente eclissato e dei negoziati, per lo meno sulla carta stampata, si sono perse le tracce. Qualche cosa comunque si sta muovendo:

Il traffico navale nello Stretto di Hormuz si sta lentamente intensificando...

...e il ribasso del petrolio è continuato anche questa settimana: siamo ad un nonnulla dalle quotazioni pre-conflitto (punti rossi). Gli effetti sulle aspettative d'inflazione al ribasso, come vedremo dopo, si stanno già facendo sentire.

Sul fronte dei mercati azionari, invece, la settimana si è progressivamente svuotata di spunti: per celebrare il 250° anniversario dell'indipendenza americana, gli Stati Uniti hanno di fatto anticipato il lungo fine settimana del 4 luglio e già dal pomeriggio di giovedì i volumi di scambio si sono sensibilmente ridotti, con molti operatori che hanno preferito chiudere le posizioni e rimandare ogni decisione alla settimana successiva. Venerdì 3 luglio i mercati americani sono rimasti chiusi.

Nonostante questo clima quasi prefestivo, il bilancio degli ultimi cinque giorni rimane nel complesso positivo. Come vedremo nei grafici, i principali indici azionari hanno consolidato i recenti rialzi, dimostrando una notevole capacità di assorbire sia l'incertezza geopolitica sia i timori legati ai tassi d'interesse. Ora l'attenzione si sposta interamente sulla stagione delle trimestrali che partiranno il 10 luglio con PepsiCo e Delta Air Lines e a seguire  il 14 con le banche e poi tutto il resto. Le aspettative degli analisti sono elevate e, dopo mesi di valutazioni generose, il mercato non si accontenterà di risultati semplicemente in linea con il consenso: serviranno utili superiori alle attese e, soprattutto, indicazioni convincenti da parte degli amministratori delegati e dei direttori finanziari sull'evoluzione della domanda, dei margini e degli investimenti nella seconda parte dell'anno.

In attesa che siano i numeri a parlare, proponiamo una breve riflessione su ciò che sembra stia maturando all'interno della Federal Reserve. E' importante. L'argomento è noioso e capiamo benissimo se avete voglia di passare subito ad altro: se così fosse, andate direttamente alla sezione dei grafici. 

Ma torniamo alla FED. Più che le prossime decisioni sui tassi, ci incuriosisce il cambiamento di paradigma che sembra emergere all'interno della banca centrale americana. Alcuni membri del Comitato appaiono infatti sempre più allineati con l'impostazione del nuovo presidente della Fed, segnale che potrebbe anticipare un diverso approccio alla politica monetaria nei prossimi anni. 

Per comprendere ciò che potrebbe cambiare alla Federal Reserve vale la pena soffermarsi sulla figura di Kevin Warsh, il nuovo presidente della banca centrale americana. Warsh non arriva dal mondo accademico, come molti dei suoi predecessori, ma da quello dei mercati finanziari. Dopo aver lavorato come banchiere d'investimento presso Morgan Stanley, è stato membro del Consiglio dei Governatori della Federal Reserve tra il 2006 e il 2011, vivendo in prima persona la grande crisi finanziaria del 2008. Successivamente ha continuato a seguire da vicino i mercati, l'economia e la politica monetaria come ricercatore e docente presso la Hoover Institution. Si tratta quindi di una figura che conosce molto bene il funzionamento dei mercati finanziari e il delicato equilibrio tra politica monetaria, aspettative degli investitori ed economia reale.

Nel suo recente intervento al forum delle banche centrali ( ECB Forum on Central Banking, Sintra 29.6 - 1.7 2026), Warsh ha lasciato intendere quale potrebbe essere la filosofia della nuova Fed. Il messaggio principale è stato che le decisioni di politica monetaria dovranno tornare ad essere guidate soprattutto dai dati economici via via disponibili (data dependent), piuttosto che da percorsi predefiniti annunciati con largo anticipo. In altre parole, ogni riunione dovrà essere affrontata senza pregiudizi, valutando di volta in volta inflazione, occupazione, produttività, condizioni finanziarie e andamento dell'economia nel loro complesso. È un approccio più pragmatico e flessibile, che riduce il rischio di restare vincolati a scenari formulati mesi prima in un contesto economico che può cambiare rapidamente.

In questo contesto è destinata a perdere importanza la forward guidance, ossia la pratica con cui una banca centrale comunica in anticipo ai mercati la probabile evoluzione futura dei tassi d'interesse per orientarne le aspettative e ridurre la volatilità. Se esiste un simbolo della forward guidance della Fed, questo è senza dubbio il dot plot: il grafico che, trimestralmente, ha orientato le aspettative degli investitori sul probabile percorso dei tassi d'interesse. Negli ultimi quindici anni questo strumento è diventato uno dei pilastri della comunicazione della banca centrale, ma Warsh sembra preferire una Fed meno impegnata a promettere ciò che farà fra sei o dodici mesi e più concentrata nel reagire tempestivamente alle informazioni che emergeranno. Se questo orientamento verrà confermato, i mercati dovranno probabilmente abituarsi a una politica monetaria meno prevedibile nelle parole, ma potenzialmente più credibile nei fatti.

Con una FED che adotta un approccio ancora più data dependent, l'attenzione del mercato si concentrerà ancora di più su un numero ristretto di indicatori macroeconomici in grado di modificare, di riunione in riunione, le aspettative sui tassi d'interesse.

I dati che la Fed osserverà con maggiore attenzione saranno probabilmente i seguenti:

• Inflazione PCE Core – È l'indicatore preferito dalla Fed perché misura l'inflazione depurata dalle componenti più volatili (energia e alimentari). È il parametro più importante per valutare se l'obiettivo del 2% sia realmente raggiungibile.
• Mercato del lavoro – Non solo il dato mensile sui nuovi occupati (Non-Farm Payrolls), ma anche il tasso di disoccupazione, la crescita dei salari orari, il tasso di partecipazione alla forza lavoro e il rapporto tra posti vacanti e disoccupati (JOLTS). La Fed vuole capire se il mercato del lavoro rimane troppo "tirato" o se sta rallentando in modo ordinato.
• Aspettative d'inflazione – Gli indicatori ricavati dalle indagini dell'University of Michigan, della Federal Reserve Bank of New York e i cosiddetti breakeven inflation rates ricavati dal mercato obbligazionario. Se famiglie e imprese iniziano ad aspettarsi un'inflazione più elevata, la Fed tende a reagire rapidamente.
• Consumi delle famiglie – La spesa per consumi rappresenta circa i due terzi del PIL americano. Vendite al dettaglio, reddito disponibile e dati sui consumi personali consentono di valutare la solidità della domanda interna.
• Produttività e costo del lavoro – Un tema molto caro a Warsh. Se l'intelligenza artificiale e gli investimenti tecnologici riuscissero realmente ad aumentare la produttività, l'economia potrebbe crescere più rapidamente senza alimentare l'inflazione, consentendo alla Fed una politica monetaria meno restrittiva.
• Condizioni finanziarie – Oltre ai dati macro, la Fed osserva attentamente i rendimenti dei Treasury, gli spread creditizi, il valore del dollaro, i mercati azionari e la disponibilità di credito. Un irrigidimento delle condizioni finanziarie può produrre effetti simili a un rialzo dei tassi.

La vera novità non sarebbe tanto quali dati verranno osservati – sono sostanzialmente gli stessi degli ultimi anni – quanto come verranno interpretati. La Fed potrebbe attribuire meno importanza alle previsioni formulate sei o dodici mesi prima e dare maggiore peso ai dati che arriveranno tra una riunione e l'altra. Questo significa trasformarla una banca centrale più flessibile e reattiva.

Per i mercati, la conseguenza è significativa: ogni pubblicazione di dati rilevanti (PCE, CPI, occupazione, salari, vendite al dettaglio o produttività) potrebbe avere un impatto maggiore sulle aspettative degli investitori, perché ogni report contribuirebbe a ridefinire la decisione della Fed alla riunione successiva, senza che il dot plot rappresenti una guida così vincolante come in passato.

Purtroppo appare chiaro che noi investitori  NON possiamo ignorare i dati macroeconomici soprattutto quelli provenienti dagli USA. Sappiamo che molti di voi questi dati li saltano a piè pari ma nei nostri Appunti appariranno giocoforza con maggior frequenza. 

Per oggi ci limitiamo al dato più importante pubblicato giovedì 2 luglio e che concerne la creazione di nuovi posti di lavoro non agricoli (Non-Farm Payrolls) per il mese di giugno:

I nuovi posti creati sono parecchio sotto le aspettative e secondo quanto pubblicato da Deutsche Bank con un dato simile " le speculazioni su un imminente rialzo dei tassi a luglio hanno continuato a placarsi. In effetti, le aspettative di mercato sono cambiate notevolmente nelle ultime 48 ore, anche alla luce delle dichiarazioni del presidente della Fed Warsh a Sintra mercoledì, secondo cui i rischi di inflazione si sono ridotti”.

Se poi affianchiamo agli NFP  la previsione di crescita in real time del Pil americano elaborata dalla FED di Atlanta...

...che si aspettava una crescita di tutt'altro genere dell'economia americana...

... ecco, sommariamente spiegato, perché le probabilità di un rialzo dei tassi a fine mese da pare della FED si stanno riducendo molto rapidamente a zero. 

Anche in area Euro e in Svizzera i dati sull'inflazione pubblicati questa settimana sono stati nel complesso più favorevoli del previsto e rappresentano una buona notizia sia per la BCE sia per la Banca Nazionale Svizzera (BNS). Il filo conduttore è uno solo: il forte rialzo dell'inflazione osservato tra aprile e maggio, alimentato dall'impennata del petrolio durante il conflitto tra Israele e Iran, si è in parte riassorbito molto più rapidamente di quanto si temesse.

In Europa la stima preliminare di giugno ha mostrato che l'inflazione è scesa dal 3,2% al 2,8%, mentre il consenso degli economisti si attendeva un calo solo al 3,0%. Anche l'inflazione core è diminuita dal 2,6% al 2,4%, un segnale importante perché indica un rallentamento che va oltre la sola componente energetica. 

La discesa è stata abbastanza diffusa:

• Germania: 2,4% (da 2,7%)
• Francia: 2,0% (da 2,8%)
• Italia: 3,1% (da 3,2%)
• unica eccezione significativa la Spagna, rimasta al 3,6%. 

Anche le componenti dell'indice sono incoraggianti:

• inflazione dei servizi: 3,2% (dal 3,5%);
• energia: 8,7% (dal 10,8%);
• alimentari: 1,6% (dall'1,9%). 

La situazione Svizzera è ancora più tranquilla. L'inflazione di giugno è scesa allo 0,5% annuo, dal 0,6% di maggio, con prezzi invariati rispetto al mese precedente (0,0% mensile). Il dato è perfettamente coerente con l'obiettivo della BNS, che considera coerente con la stabilità dei prezzi un'inflazione compresa tra 0% e 2%. 

Ancora più interessante è il fatto che:

• l'inflazione importata è rallentata sensibilmente anche se il franco svizzero recentemente si è un po' indebolito.
• la componente energetica, grazie al rapido raffreddamento del prezzo del petrolio,  sta perdendo rapidamente pressione. 

Che cosa significa per le banche centrali?

Per la BCE questi dati sono rassicuranti. Pur restando prudente, la banca centrale può guardare con maggiore serenità ai prossimi mesi perché il rischio che lo shock energetico si trasformi in inflazione persistente appare oggi meno elevato rispetto a poche settimane fa. 

( Nota di gossip finanziario: nei corridoi della BCE circolano voci su possibili dimissioni anticipate di Christine Lagarde dalla presidenza. Nulla di ufficiale ma il toto-nomine per la sua successione sembra essere già partito.)

Per la BNS la situazione è ancora più favorevole. Con un'inflazione allo 0,5% e prezzi importati in rallentamento, non esistono al momento pressioni tali da richiedere un irrigidimento della politica monetaria. 

Per entrambe le zone, l'inflazione in calo sta facendo del bene alle borse:

Chi l'avrebbe mai detto? La tanto vituperata Europa e i suoi mercati azionari stanno, almeno per il momento, facendo leggermente meglio di Wall Street. In realtà la sorpresa è solo parziale. Da diverse settimane osserviamo come le borse europee mostrino una forza relativa superiore alle attese e, dati alla mano, questa impressione trova ora una conferma concreta. Come si spiega questo cambio di passo?

Per anni gli investitori hanno considerato gli Stati Uniti l'unica vera destinazione per il capitale azionario: crescita economica più sostenuta, aziende tecnologiche dominanti e utili in costante aumento hanno giustificato valutazioni sempre più elevate. Nel 2026, tuttavia, qualcosa sta cambiando. Pur continuando a riconoscere la superiorità strutturale dell'economia americana, i mercati hanno iniziato a guardare con maggiore interesse all'Europa.

Il primo motivo è legato alle valutazioni. Dopo anni di sottoperformance, molte società europee trattano ancora con multipli decisamente inferiori rispetto alle loro concorrenti americane. Se lo S&P 500 continua a essere valutato oltre 23-24 volte gli utili attesi, gran parte dei listini europei si colloca ancora tra 14 e 16 volte. Questo significa che basta un miglioramento anche modesto del quadro macroeconomico perché gli investitori tornino a comprare Europa.

Il secondo fattore riguarda la politica monetaria. La BCE sembra ormai vicina alla fine del ciclo restrittivo, mentre negli Stati Uniti permane una maggiore incertezza sul percorso dei tassi. Se la Federal Reserve adotterà davvero un approccio sempre più data dependent, i mercati potrebbero dover convivere ancora a lungo con rendimenti obbligazionari elevati, un elemento che tende a comprimere le valutazioni azionarie.

Un terzo elemento è la composizione settoriale. Le borse europee sono meno dipendenti dai grandi titoli tecnologici e più esposte a banche, assicurazioni, industria e lusso. In una fase in cui il mercato ricerca valutazioni ragionevoli e dividendi elevati, questi settori stanno tornando ad attirare capitali. Non è un caso che proprio il comparto bancario europeo sia tra i migliori performer dell'anno.

Infine, c'è un aspetto spesso sottovalutato: i grandi investitori internazionali erano fortemente sovrappesati sugli Stati Uniti e sottopesati sull'Europa. È quindi bastato un lieve miglioramento delle prospettive economiche europee perché iniziasse un processo di riallocazione dei portafogli, con flussi che hanno sostenuto i mercati del Vecchio Continente.

Questo significa che l'Europa abbia definitivamente superato gli Stati Uniti? Probabilmente no. L'America continua a vantare un vantaggio significativo in termini di innovazione, produttività, sviluppo dell'intelligenza artificiale e capacità di generare utili. Tuttavia, dopo anni di dominio incontrastato di Wall Street, il 2026 potrebbe rappresentare una fase di riequilibrio, nella quale il premio pagato dagli investitori per acquistare azioni americane si riduce, mentre l'Europa torna a beneficiare di valutazioni più interessanti e di un graduale miglioramento del contesto economico.

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Sembrava che per questa settimana ci fosse poco da dire ed invece ci siamo accorti che, come al solito, siamo andati lunghi. Quindi vi risparmiamo in commenti dei vari indici ed esponiamo semplicemente i grafici in modo tale che anche voi possiate vedere come  tutti mercati che seguiamo sono posizionati perfettamente all'interno del loro trend ascendente. Il movimento è palese e la lettura dei grafici è semplice.

S&P500 (+9.32% ytd)

Nasdaq (+11.15% ytd)

Eurostox50 (+10.73% ytd)

SMI (+8.72% ytd)

Vogliamo però spendere due parole in più per il dollaro e l'oro in quanto durante la settimana siamo stati sollecitati a prendere posizione.

Abbiamo incrociato l'evoluzione dell'oro da inizio anno (in color... oro, scala di sinistra) con l'evoluzione del DXY (il paniere che misura il dollaro nei confronti delle 6 principali valute internazionali, scala di destra):  a partire soprattutto dalla metà di maggio la correlazione inversa tra i due è più che evidente. 

Il progressivo venir meno delle pressioni inflazionistiche lascia intravedere una Federal Reserve meno restrittiva nei prossimi trimestri. Viene così a mancare uno dei principali fattori di sostegno del dollaro che, pur continuando a beneficiare di rendimenti ancora molto interessanti, ha ripreso a muoversi al ribasso. Questo contesto sta tornando a favorire l'oro, che beneficia sia dell'indebolimento della valuta americana sia della prospettiva di tassi reali meno penalizzanti per il metallo giallo. Il supporto dei 3950 $ per oncia che abbiamo evidenziato la scorsa settimana è significativo e solo una sua rottura al ribasso ci convincerebbe a vendere oro. Per il momento lo teniamo nei depositi.

Stiamo quindi alleggerendo progressivamente la nostra esposizione al dollaro americano, consolidando parte dei guadagni realizzati negli ultimi mesi.

Buona domenica!

Settore tecnologico sotto osservazione

Nel corso delle ultime due settimane il dossier iraniano è passato dalla fase militare a quella diplomatica. Il 17 giugno Washington e Teheran hanno sottoscritto un memorandum d'intesa che ha formalizzato il cessate il fuoco e aperto una finestra negoziale di 60 giorni per trasformare la tregua in un accordo permanente. Il documento rappresenta un compromesso: gli Stati Uniti hanno accettato un primo alleggerimento delle sanzioni economiche, mentre l'Iran si è impegnato a consentire il ritorno degli ispettori dell'AIEA, a mantenere aperto lo Stretto di Hormuz e ad avviare negoziati sul proprio programma nucleare. 

Nei giorni successivi sono arrivati i primi passi concreti. Washington ha autorizzato per 60 giorni la ripresa delle esportazioni di petrolio iraniano, consentendo anche i servizi finanziari e assicurativi collegati, con l'obiettivo di creare un incentivo economico a favore del dialogo. Rimangono tuttavia numerosi punti irrisolti: le modalità di gestione delle scorte di uranio arricchito, la portata delle ispezioni internazionali, il futuro delle sanzioni e la sicurezza nello Stretto di Hormuz. Le dichiarazioni contrastanti provenienti da Teheran e dall'Agenzia Internazionale per l'Energia Atomica dimostrano come la fiducia reciproca sia ancora molto limitata e come i prossimi due mesi saranno decisivi per verificare se il memorandum potrà evolversi in un accordo stabile oppure rappresenterà soltanto una pausa temporanea nelle ostilità. 

Infatti venerdì Trump ha già accusato l'Iran di aver compiuto una "stupida" (foolish) violazione dell'accordo di cessate il fuoco in quanto avrebbe lanciato 4 droni kamikaze contro navi che stavano attraversando lo Stretto di Hormuz. Affaire à suivre...

Anche sul fronte libanese emergono i primi segnali di cambiamento. Tuttavia permane molta confusione e, nonostante l'accordo di pace, è ancora presto per affermare che l'ascia di guerra sia stata definitivamente sotterrata.

Comunque sia, per i mercati finanziari il principale effetto è stato il ridimensionamento del premio per il rischio geopolitico. La prospettiva di una riapertura stabile dello Stretto di Hormuz – a quanto pare in pochi giorni sono già transitati almeno 20 milioni di barili di petrolio –  ha contribuito ad attenuare le tensioni sul prezzo del greggio e ha favorito un miglioramento del sentiment degli investitori. La vera prova arriverà però durante la finestra negoziale di 60 giorni: ogni progresso sul fronte nucleare potrebbe sostenere ulteriormente gli asset rischiosi, mentre un eventuale fallimento dei colloqui riporterebbe rapidamente al centro dell'attenzione il rischio geopolitico. 

Godiamoci quindi il prezzo del petrolio ritornato in zona 70 $ al barile ma noi restiamo, come potete ben immaginare, sempre piuttosto vigili e dubbiosi sul fatto che il conflitto possa essere effettivamente risolto nei prossimi 60 giorni. Ergo, mantenere una quota di liquidità sui conti correnti superiore alla norma ha un suo perché.

Ovviamente vogliamo vivamente sperare che al conflitto mediorientale si trovi una soluzione definitiva in quanto sarebbe auspicabile uno stabile ritorno del prezzo del petrolio sotto i 70 $  che senz'altro contribuirebbe a riportare l'inflazione a livelli decenti.

A proposito di inflazione made in USA, giovedì è stato pubblicato il PCE yoy:

• Personal Consumption Expenditures yoy: 4.1% (atteso: 4.1%; precedente: 3.8%)

Come ben sappiamo il PCE è l'indicatore d'inflazione preferito dalla FED ed era atteso, ma non poteva essere altrimenti, al rialzo; il 4.1%, in aumento dello 0.3% rispetto alla rilevazione precedente,  conferma le aspettative e quindi non ha generato reazioni particolarmente negative.

Anche perché:

i costi dell'energia tanto rapidamente sono saliti tanto velocemente stanno rientrando...

...e lo stesso vale per le materie prime. Qualora questo andamento dovesse consolidarsi è ragionevole attendersi un progressivo effetto disinflazionistico, non solo sull'economia statunitense ma anche su quella globale. 

Per entrambi questi indice non siamo ancora arrivati ai livelli  pre-conflitto ma non manca molto. Ciò non toglie che, per il momento, negli USA  il mercato si aspetta ancora 2 aumenti dei tassi per il 2026...

...  la probabilità che vengano aumentati già allla prossima riunione della FED del 29 luglio è attualmente del 29% e anche noi siamo dell'opinione che Warsh, considerato quanto sopra, vorrà attendere ancora qualche mese prima di pigiare sul pulsante del rialzo. Ad agosto si va tutti al mare, Banche Centrali comprese. Quindi è più probabile che se vi sarà un aumento, potrebbe concretizzarsi durante le riunioni di settembre e ottobre. A novembre ci sono le elezioni di midterm ma comunque sia la FED di norma NON si riunisce e difficilmente si alzano i tassi nell'ultima riunione di dicembre. Vedremo.

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Vi sarete sicuramente accorti che le turbolenze che recentemente stanno caratterizzando il Nasdaq sono sempre presenti e nelle ultime due settimane sono addirittura aumentate. La cosa non ci lascia indifferenti in quanto una buona parte della spinta al rialzo delle borse degli ultimi anni arriva dal settore tecnologico e non vorremmo che la festa stia per finire. Vediamo se riusciamo a capire meglio cosa sta succedendo e perché:

• Negli ultimi trimestri la corsa agli investimenti nell'intelligenza artificiale ha assunto dimensioni senza precedenti. I principali operatori tecnologici stanno destinando centinaia di miliardi di dollari alla costruzione di data center, infrastrutture di rete e capacità di calcolo, nella convinzione che la domanda di servizi AI continuerà a crescere a ritmi sostenuti. Il rischio, tuttavia, è che la capacità installata aumenti più rapidamente della domanda effettiva, generando un eccesso di offerta e una conseguente pressione sui prezzi dei servizi di calcolo e sui margini operativi. In uno scenario di questo tipo, il ritorno sugli ingenti capitali investiti potrebbe richiedere tempi molto più lunghi del previsto, costringendo le società a rivedere le aspettative di crescita e di redditività. Per gli azionisti ciò rappresenta un rischio non trascurabile: valutazioni oggi molto elevate incorporano ipotesi di crescita quasi perfette e lasciano poco margine di errore. Qualsiasi segnale di rallentamento della domanda o di rendimenti inferiori alle attese potrebbe tradursi in una significativa revisione delle quotazioni di mercato.

• Uno dei rischi ancora poco considerati dell'intelligenza artificiale è la sua rapidissima obsolescenza. Modelli, algoritmi e applicazioni vengono superati nel giro di pochi mesi, costringendo aziende e investitori a continui aggiornamenti tecnologici e a ingenti investimenti. Questo fenomeno potrebbe rendere più difficile mantenere vantaggi competitivi duraturi, favorendo le società capaci di innovare con continuità e penalizzando invece quelle che non riescono a sostenere il ritmo dell'evoluzione tecnologica. Per gli investitori sarà quindi sempre più importante distinguere tra chi beneficia strutturalmente della rivoluzione dell'IA e chi rischia di esserne rapidamente superato. 

• Un altro elemento che merita particolare attenzione è il rapido aumento dell'indebitamento di alcune delle principali società tecnologiche. Aziende che per anni hanno finanziato la crescita esclusivamente attraverso gli ingenti flussi di cassa generati dall'attività operativa stanno ora ricorrendo sempre più frequentemente al mercato obbligazionario e ai prestiti in generale per sostenere i colossali investimenti richiesti dall'intelligenza artificiale. Sebbene tali livelli di indebitamento rimangano oggi ampiamente sostenibili grazie a bilanci solidi e a una notevole capacità di generare cassa, il cambio di paradigma è significativo. Se i ritorni economici degli investimenti nell'AI dovessero rivelarsi inferiori alle attese o richiedere tempi più lunghi per concretizzarsi, l'aumento della leva finanziaria potrebbe tradursi in una maggiore pressione sui margini, sui rating creditizi e, di conseguenza, sulle valutazioni di mercato. Per gli azionisti ciò rappresenta un ulteriore elemento di rischio, soprattutto in un contesto in cui le quotazioni scontano già aspettative di crescita molto elevate. 

• L'aumento dell'indebitamento assume particolare rilevanza nel contesto statunitense, dove il costo del capitale resta sensibilmente più elevato rispetto agli anni della politica monetaria ultra-espansiva. Sebbene molte aziende abbiano emesso debito a tassi favorevoli in passato, le nuove emissioni risultano oggi decisamente più costose e rischiano di comprimere gli utili attraverso un incremento degli oneri finanziari. Se i tassi dovessero rimanere elevati più a lungo del previsto, il costo del finanziamento dei giganteschi investimenti nell'intelligenza artificiale potrebbe diventare un fattore sempre più determinante nella valutazione delle società, riducendo la flessibilità finanziaria e aumentando il rischio di deludere le aspettative degli investitori. 

• Facciamo l'esempio fresco fresco di SpaceX che ha appena raccolto 75 miliardi di dollari con la sua IPO ed ora chiederà al mercato altri 25 miliardi sotto forma di prestiti obbligazionari di durata e rendimenti assortiti: abbiamo calcolato la durata media ponderata delle obbligazioni in emissione in 10.28 anni e il costo medio del 5.85% annuo: significa che una volta che ha rimborsato, speriamo, tutto il debito la società avrà  pagato oltre 15 miliardi di soli interessi.  Un'emissione di questo tipo è estremamente impegnativa. Con un costo medio del capitale vicino al 6%, il progetto finanziato deve generare un ritorno sul capitale investito (ROI) significativamente superiore al 6% per creare valore per gli azionisti. Per quanto sia abituato, è una bella sfida anche per uno che si chiama Elon Musk!

• Stabilire quindi quale sarà il reale valore delle società che in questo momento stanno creando le basi per lo sviluppo dell'AI futura sarà sempre più difficile e complesso, come dimostra lo schema elaborato da Morgan Stanley che mette bene in evidenza la problematica della circolarità che sempre più sta caratterizzando questo particolare ecosistema:

Infatti l''ecosistema dell'intelligenza artificiale si alimenta in modo circolare: le grandi aziende investono nelle infrastrutture, acquistano reciprocamente servizi e tecnologia e così facendo sostengono la crescita dei ricavi delle stesse imprese che finanziano. Bello, gli investimenti di una società diventano i ricavi di un'altra,  ma prima o poi da questo ecosistema quasi perfetto bisognerà uscire; non può durare per sempre... 

Ma forse la cosa che, nel brevissimo termine,  spiega meglio le turbolenze nel settore tecnologico sono le aspettative degli utili per il secondo trimestre 2026 delle famose Magnifiche 7. 

Partiamo dal principio che per lo S&P500, per quanto riguarda il trimestre in corso, sono attesi i seguenti numeri:

• Utili per azioni atteso: mediana +14,4%, con  circa il 70% delle società in crescita

• Ricavi attesi: mediana +2,6%, con circa il 69% delle società in crescita

Anche per questo trimestre i ricavi e soprattutto gli utili per azione sono attesi piuttosto corposi e questo è sicuramente un bene. Inizieremo a scoprirlo a partire dal 10 di luglio in poi.

Guardiamo ora le aspettativa per i Magnifici 7 che, se ben ricordate, negli anni e nei trimestri passati hanno sempre generato attese straordinarie:

Ma quando si è mai visto per i M7 che, pur in presenza di un aumento degli utili per azione e dei ricavi rispetto al trimestre precedente, le stime degli utili per azione del trimestre successivo vengano riviste al ribasso in misura così significativa (vedi % in rosso)?  E' molto probabile che gli investimenti e i debiti contratti per lo sviluppo dell'AI iniziano a farsi sentire!  Si tratta di un cambiamento che merita attenzione, perché i mercati finanziari non premiano tanto il livello assoluto degli utili quanto la loro dinamica futura. Un rallentamento delle aspettative di crescita può quindi tradursi in una contrazione dei multipli di valutazione, aumentando il rischio di correzioni delle quotazioni anche in presenza di risultati ancora positivi. Per gli azionisti ciò significa che, da questa fase in avanti, sarà sempre più importante la capacità delle aziende di sorprendere positivamente il mercato e di dimostrare che gli enormi investimenti effettuati, soprattutto nell'intelligenza artificiale, sono in grado di generare rendimenti concreti e sostenibili. Altrimenti, come stanno facendo Apple e Microsoft, bisogna iniziare a scaricare una parte di questi costi sui consumatori...  

Annotiamoci quindi le date di pubblicazione degli utili e iniziamo a incrociare le dita: tutto quello che verrà pubblicato sopra le stime sarà enfatizzato e viceversa. Dobbiamo però iniziare a guardare le Magnifiche 7 pensandole non solo come delle eterne galline dalle uova d'oro. 

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Nel complesso i mercati azionari, che continuano a rappresentare il principale motore della performance dei portafogli (difficilmente quest'anno saranno le obbligazioni a fare la differenza), stanno mostrando una buona capacità di tenuta. L'indice di volatilità VIX è ormai da diverse settimane che evolve sotto quota 20, mentre il modello di Ned Davis continua a comportarsi esattamente come previsto. È un elemento che rafforza ulteriormente la fiducia nella validità del loro algoritmo, dimostratosi ancora una volta un prezioso strumento di analisi.

 Dobbiamo solo sperare che il 70% delle società dello S&P 500 riescano non solo a confermare la crescita degli utili attesa dagli analisti ma magari anche a superarne le stime. Se questo schema dovesse ripetersi, non vi sarebbero particolari motivi per attendersi spiacevoli sorprese dai mercati. L'attenzione sarà tuttavia concentrata sulle Magnifiche Sette, le uniche che potrebbero in effetti rinviare la festa...

Lo S&P 500 (+7.43% ytd)  continua a muoversi in una fisiologica fase di consolidamento, un'evoluzione tutt'altro che negativa dopo il forte rialzo degli ultimi mesi. L'indice rimane infatti saldamente inserito nel canale ascendente che ne caratterizza il trend di medio periodo. Prestiamo tuttavia particolare attenzione alla media mobile a 50 giorni (linea viola): dopo aver svolto efficacemente il ruolo di supporto per circa due settimane, è stata violata al ribasso con volumi di scambio superiori alla media. Si tratta di un segnale tecnico che potrebbe anticipare qualche ulteriore seduta di debolezza prima che il mercato ritrovi la forza per riprendere il trend rialzista di fondo.

È soprattutto il Nasdaq (+8.84% ytd)  a risentire della debolezza delle Magnifiche Sette e nelle ultime settimane ha perso parte dello slancio che aveva caratterizzato la prima parte dell'anno. In poco più di due settimane l'indice ha restituito quasi la metà dei guadagni accumulati dall'inizio del 2026. Sarà ora fondamentale verificare se, nel corso della prossima settimana, riuscirà a difendere il supporto psicologico e tecnico dei 25'000 punti.  Va comunque sottolineato che, almeno per il momento, il Nasdaq rimane saldamente inserito all'interno del proprio canale ascendente, continuando così a confermare un trend rialzista di fondo.

Per quanto riguarda l'Eurostoxx50 (+7.43% ytd), il quadro tecnico continua a essere decisamente costruttivo. L'indice rimane infatti ben posizionato all'interno del proprio canale ascendente, confermando un trend rialzista solido e ordinato. Non sorprende quindi che un numero crescente di analisti continui a privilegiare, almeno per il momento, i mercati azionari europei rispetto a quelli statunitensi, le cui valutazioni appaiono ancora relativamente elevate, soprattutto in alcuni comparti tecnologici.

Possiamo confessarvelo? Non avremmo scommesso un solo franco che lo SMI (+6.82% ytd) sarebbe riuscito a rientrare così rapidamente nel proprio canale ascendente, arrivando addirittura a superare in settimana la soglia dei 14'000 punti e a registrare un nuovo massimo storico. Evidentemente l'indebolimento del franco svizzero continua a rappresentare un importante sostegno per molte delle grandi società esportatrici che compongono l'indice. Donald Trump dovrà farsene una ragione: il recente rafforzamento del dollaro è stato alimentato anche dalle sue scelte in politica economica e geopolitica, che hanno spinto gli investitori a rivalutare il biglietto verde. Un'ultima considerazione: gli indicatori tecnici segnalano una condizione di ipercomprato e non sarebbe affatto sorprendente assistere nelle prossime sedute a una fisiologica fase di consolidamento o a una correzione di breve periodo.

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Già che abbiamo accennato al dollaro americano, analizziamone l'andamento nei confronti del franco svizzero. Se nel corso della prossima settimana verrà confermato il superamento della resistenza posta a 0.8077, potremo ragionevolmente individuare un primo obiettivo tecnico in area 0.8250 per le prossime settimane. A sostenere questo scenario potrebbe contribuire anche il mutato orientamento della politica monetaria americana e due possibili aumenti potrebbero aiutare. Attenzione però:  una possibile evoluzione del prezzo del petrolio sotto i 70 $ potrebbe ridurre l'inflazione e gli scenari sui tassi americani potrebbero mutare.

Se andiamo avanti di questo passo non possiamo più permetterci di dire che lo spostamento di EUR/USD sia, come da metà dello scorso anno, fondamentalmente laterale. La rottura del supporto situato a 1.1488 potrebbe dare il via ad un ulteriore rafforzamento della valuta americana con un obiettivo tecnico che potremmo situare nel breve attorno a 1.12.

Non è ancora chiaro se il cambio EUR/CHF sia riuscito a superare in modo convincente la resistenza posta a 0.9216. Attorno a questo livello il mercato continua infatti a mostrare una certa indecisione e sarà necessario attendere ulteriori conferme nelle prossime sedute. Pur non essendo particolarmente costruttivi sull'euro nei confronti del franco svizzero, riteniamo comunque positivo che il cambio riesca almeno a stabilizzarsi sugli attuali livelli, evitando una nuova fase di apprezzamento del franco. Un'ulteriore rivalutazione della valuta elvetica finirebbe infatti per penalizzare la competitività delle aziende esportatrici svizzere, con possibili ripercussioni sia sull'economia del Paese sia sull'andamento della Borsa svizzera.

Il Bitcoin continua a risentire del rafforzamento del dollaro e delle mutate aspettative sulla politica monetaria americana. Il venir meno dello scenario di indebolimento della valuta statunitense, unito alla prospettiva di tassi d'interesse elevati più a lungo, ha ridotto l'attrattiva di un asset privo di rendimento come il Bitcoin. Nel frattempo, una parte crescente dei capitali si sta spostando verso il settore dell'intelligenza artificiale e dei semiconduttori, che offre prospettive di crescita più convincenti. Sempre più influenzato dai flussi degli investitori istituzionali e dalle aspettative sulla Fed, il Bitcoin sembra oggi comportarsi come un tradizionale asset di rischio, piuttosto che come un bene rifugio. 

Dal punto di vista tecnico, merita attenzione l'incrocio ribassista della media mobile a 50 giorni al di sotto di quella a 100 giorni (freccia rossa).  Si tratta di un segnale di indebolimento del momentum che, se confermato nelle prossime sedute, potrebbe anticipare una fase di consolidamento o una correzione più profonda. La nostra impressione è che presto o tardi vedremo i 52'600 $. Poi a quel livello si ragionerà se è arrivato il momento di rientrare.

L'oro si trova attualmente su un'area di supporto particolarmente importante, compresa tra 4.000 e 3.950 dollari l'oncia. La tenuta di questo livello sarà decisiva per capire se il recente movimento correttivo resterà una semplice fase di consolidamento oppure se potrà trasformarsi in una correzione più profonda. Le difficoltà del metallo giallo derivano soprattutto dal riprezzamento delle aspettative sui tassi americani: l'ipotesi di ulteriori rialzi da parte della Federal Reserve tende infatti a sostenere il dollaro e ad aumentare il costo opportunità di detenere oro, che non offre rendimento cedolare. A pesare contribuiscono anche la maggiore forza del biglietto verde, il rialzo dei rendimenti reali e una temporanea riduzione della domanda di beni rifugio. Finché il supporto in area 4.000/3.950 dollari verrà difeso, il quadro tecnico resterà comunque costruttivo; una sua violazione, invece, aprirebbe spazio a una fase di maggiore debolezza.

Buona domenica!