Questa settimana non sembravano emergere temi di particolare rilievo da condividere con voi ma venerdì è intervenuta la Corte Suprema degli Stati Uniti che, con una decisione netta (6 a 3), ha introdotto un elemento di grande rilevanza: i dazi stabiliti dall’amministrazione Trump risultano non legittimi nella forma adottata o, quantomeno, non possono essere giustificati invocando motivi di sicurezza nazionale ai sensi della Section 232 del Trade Expansion Act del 1962.
La Section 232 autorizza il Presidente a imporre dazi solo qualora il Dipartimento del Commercio accerti, a seguito di un’indagine formale, che determinate importazioni — per quantità o modalità di ingresso — siano tali da minacciare o compromettere la sicurezza nazionale e richiedano un intervento.
È vero che il Dipartimento del Commercio ha recentemente avviato o ricevuto richieste di estensione delle misure tariffarie su specifiche categorie di prodotti, in particolare acciaio e alluminio; tuttavia molte di queste iniziative sono ancora nella fase istruttoria e, allo stato attuale, non costituiscono una base giuridica per l’introduzione immediata di nuovi dazi operativi.
In altri termini, il Presidente non può imporre tariffe in modo unilaterale al di fuori delle deleghe legislative conferite dal Congresso e delle procedure previste dalla normativa di riferimento. Per questo motivo 6 giudici su 9 della Corte Suprema - di cui 3 di nomina Repubblicana - hanno stabilito l'illegalità dei dazi.
La risposta di Trump non si è fatta attendere:
Tecnicamente:
si tratta di una delega legislativa già concessa dal Congresso nel 1974;
il Presidente può imporre dazi fino al 15% o restrizioni quantitative per fronteggiare squilibri della bilancia dei pagamenti o pressioni valutarie;
deve però consultare il Congresso e notificare la misura;
se si vuole estendere l’intervento oltre i 150 giorni, è necessario un ulteriore passaggio legislativo.
Quindi: non serve un voto preventivo del Congresso, ma l’autorità è limitata nel tempo e nell’ampiezza ed è comunque incardinata in una delega già approvata dal Congresso stesso.
Certo che con quest'uomo non ci si annoia mai! L’attualità, ancora una volta, corre più veloce delle nostre riflessioni. Non abbiamo nemmeno terminato i nostri Appunti che dobbiamo già intervenire con una rettifica:
I dazi passeranno dal 10% al 15% con effetto immediato. Del resto, appariva poco plausibile che, potendo arrivare fino al 15%, Lui si fermasse al 10%. In termini pratici per molte Nazioni – Svizzera inclusa – non vi saranno cambiamenti sostanziali: al momento dell’entrata in vigore dei nuovi dazi e per i successivi 150 giorni il quadro resterà invariato poiché, dopo lunghe trattative, per gran parte dei principali Paesi le aliquote erano già state negoziate e fissate al 15%.
Comunque sia nei prossimi giorni ne sapremo di certo qualche cosa in più ma nel frattempo vogliamo capire quali potrebbero essere le conseguenze di una tale sentenza:
- In linea teorica, l’arma dei dazi risulta oggi più circoscritta: non è più possibile utilizzare tariffe di entità molto elevata come strumento discrezionale di pressione politica senza un solido fondamento normativo. In assenza di un nuovo intervento del Congresso, il margine operativo immediato appare limitato — nel quadro della Section 122 — a misure temporanee fino al 15%. In un primo momento l’amministrazione USA si era attestata su un dazio generalizzato del 10% sulla maggior parte delle importazioni, con alcune esclusioni, tra cui il comparto farmaceutico. Poi il 21 febbraio sembra che i dazi siano stati elevati ad un generale 15%; Ergo: per il momento non sembra che le cose cambino radicalmente.
- L’impatto sui conti federali dipenderà essenzialmente da un fattore: se, e in quali tempi, le tariffe dichiarate illegittime dovranno essere rimborsate agli importatori e alle imprese. In tale eventualità, fino a 175 miliardi di dollari di dazi già incassati potrebbero diventare oggetto di restituzione. Tuttavia il rimborso non sarebbe automatico: esso dipenderà dall’esito dei contenziosi avviati dai soggetti danneggiati e dalla tempistica con cui le relative cause verranno definite. Si stima che stiamo parlando di anni... (dai 2 ai 5).
- È evidente che, qualora i rimborsi dovessero materializzarsi in misura significativa, il Tesoro statunitense sarebbe verosimilmente costretto ad aumentare l’emissione di debito, con un conseguente peggioramento del deficit. Le cifre in gioco sono rilevanti, ma nel complesso ancora gestibili in rapporto alla dimensione del bilancio federale. È altrettanto plausibile ritenere che il Segretario al Tesoro, Scott Bessent, avrebbe preferito evitare un simile aggravio sul fabbisogno finanziario.
- Per le imprese si aprirà con ogni probabilità una fase di incertezza, almeno temporanea, in merito ai costi di importazione, che potrebbero essere ridefiniti attraverso nuovi strumenti normativi. Non si possono escludere tensioni sui meccanismi di pricing e possibili disfunzioni lungo le catene di approvvigionamento. L’esperienza maturata durante la pandemia da Covid-19 ci ha già mostrato quali effetti possano derivare da uno scenario di questo tipo: volatilità dei prezzi, ritardi nelle forniture e difficoltà nella pianificazione industriale.
È abbastanza evidente che l’introduzione dei dazi durante il cosiddetto “Liberation Day” del 2 aprile 2025 non ha prodotto, almeno finora, un miglioramento significativo del deficit della bilancia commerciale che rimane ampiamente in territorio negativo. Questo suggerisce che la leva tariffaria, da sola, difficilmente è in grado di correggere squilibri strutturali del commercio estero americano.
La reazione dei mercati azionari la vedremo tra poco; eravamo più preoccupati per il dollaro che in effetti al momento dell'annuncio della Corte Suprema ha iniziato ad andare sotto pressione ma si è subito ripreso nei minuti sostenuto anche dai dati sull'inflazione (PCE) pubblicati venerdì:
- PCE yoy : 2.9% (atteso: 2.8%; precedente: 2.8%)
- Core PCE yoy: 3% (atteso: 3%; precedente: 2.8%)
Come evidenziato anche dal grafico pubblicato sabato 21 febbraio dal Corriere del Ticino, l’amministrazione Trump ha dispiegato un significativo apparato militare e non si può escludere, nei prossimi giorni, un intervento mirato e circoscritto.
In presenza di un aumento delle tensioni geopolitiche si attivano tipicamente meccanismi finanziari di tipo “risk-off”: il dollaro tende a rafforzarsi in quanto valuta rifugio per eccellenza. La domanda di USD cresce sia per esigenze di liquidità sia perché i capitali vengono riallocati verso i Treasury statunitensi che sono l’asset obbligazionario più profondo e liquido al mondo e che attualmente offrono anche un rendimento reale positivo.
Contro franco svizzero, il dollaro nelle ultime due sedute è riuscito a uscire dal triangolo di consolidamento con una rottura al rialzo. Si tratta di un segnale tecnico costruttivo che suggerisce come prossimo target area 0,7880. Tale livello rappresenta tuttavia anche una resistenza statica rilevante la cui violazione non sarà scontata e potrebbe richiedere ulteriore momentum.
Anche contro euro la valuta americana si è rafforzata ed è rientrata nell'ampio canale di scorrimento laterale situato tra l'1.15 e l'1.19. A breve sarà difficile vederla nuovamente in zona 1.20.
La cancellazione delle tariffe più ampie, sostituite da un dazio generalizzato del 10% — innalzato domenica al 15% — e la prospettiva di non poter più minacciare aliquote superiori al 15% hanno rimosso una rilevante fonte di pressione sui costi per le imprese, in particolare nei comparti retail e nei settori a più alta intensità di importazioni. Questo ha contribuito a generare un impulso tecnico ai corsi azionari.
Vedremo già domani se il passaggio dal 10% al 15% avrà effetti destabilizzanti, ma riteniamo che l’impatto sarà verosimilmente contenuto. Forse la Cina avrà qualche cosa di dire in quanto godeva, dopo mille trattative, di dazi attorno al 10%. Vedremo...
Resta tuttavia un contesto dinamico: gli sviluppi futuri in materia di politica commerciale e l’eventuale gestione dei rimborsi continueranno a influenzare la traiettoria dei mercati nel medio termine.
Nel brevissimo periodo questa decisione potrebbe portare acqua al mulino di Ned Davis che in effetti si aspetta un mese di marzo piuttosto positivo.
La sentenza di venerdì ha dato una mano anche allo S&P500 (+0.94% ytd) a rimbalzare sulla media mobile dei 100 giorni: non c'è verso di superare i 7000 punnti ma la cosa è anche comprensibile; come sappiamo le preoccupazioni di quello che potrebbe essere il potenziale distruttivo dell'impiego dell'intelligenza artificiale non sono affatto regredite.
Inoltre questa settimana,nel mirino degli investitori, troviamo una serie di aziende che si occupano di Private Credit (prestano soldi alle aziende; di norma a farlo sono le banche o il mercato obbligazionario):
Sono state quasi subissate da richieste di rimborso dei loro fondi che non derivano da un “crack”, bensì da:
Minore premio per l’illiquidità
Tassi alti (e resteranno tali ancora per diversi mesi) che fanno concorrenza.
Dinamiche comportamentali tipiche dei fondi con finestre di liquidità: ad esempio Blue Owl ha annunciato modifiche al modo in cui restituisce capitale ai sottoscrittori di un suo fondo di debito privato: in particolare ha sospeso i riscatti trimestrali e offerto un ritorno di capitale differito piuttosto che consentire prelievi regolari. Questa mossa ha suscitato forti preoccupazioni sulla liquidità e sulla trasparenza dei fondi di credito privato, un segmento già sotto scrutinio per via dei rischi impliciti. È quindi una fase di stress di liquidità, non necessariamente di insolvenza strutturale.
Ha reagito bene anche il Nasdaq (-1.53% ytd) che ha messo fine ad una serie di chiusure negative che ci ha fatto preoccupare non poco. Per il momento siamo rientrati nel canale ascendente (cerchio rosso) e speriamo di restarci. Rimane comunque il nostro sorvegliato speciale per questo inizio d'anno e non esiteremo, se sarà necessario, ad alleggerire.
Molto bene anche l'Eurostoxx50 (+5.87% ytd) che continua imperterrito la sua salita. Siamo sorpresi nell'osservare che malgrado diverse sedute positive l'RSI non sia ancora in ipercomprato dando così spazio ad ulteriori eventuali movimenti rialzisti. Vedremo se la sentenza della Corte Suprema sarà in grado di fornire nuovo carburante per continuare l'ascesa.
Siamo anche gradevolmente sorpresi dal comportamento dello SMI (+4.46% ytd) che oramai da diverse settimane sta mettendo a segno diversi record storici come non si vedeva da tempo. Il fatto che i dazi al 10% non si applicano al settore farmaceutico è verosimile che daranno un ulteriore spinta al nostro indice.
Va comunque segnalato che vi sono degli "incidenti di percorso": questa settimana è toccato a Partners Group (PG) che purtroppo è rimasta vittima di quanto è successo, come abbiamo visto, all'americana Blue Own:
La ragione per cui Partners Group è stata menzionata negli ultimi giorni non è perché sia direttamente coinvolta in problemi di liquidità o restrizioni di riscatti come Blue Owl, ma perché il sell-off delle società quotate nel settore delle alternative (tra cui Blue Owl) ha sollevato preoccupazioni più ampie per tutto il comparto:
alcuni investitori temono che l’accelerazione dei riscatti nei fondi di private credit di altri operatori possa riflettersi sui mercati delle private markets più in generale dove PG è particolarmente attiva.
questo ha spinto Partners Group a rilasciare una dichiarazione pubblica per tranquillizzare i mercati sulla modesta esposizione al private credit e sulla propria posizione prudente nel tech, AI e altri settori volatili;
la società ha anche sottolineato di aver ridotto l’esposizione a software e segmenti potenzialmente vulnerabili e di ritenere il proprio portafoglio relativamente difensivo in questo contesto.
In altre parole, il coinvolgimento di Partners Group è reputazionale e di mercato piuttosto che operativo o legato a difficoltà specifiche nei suoi fondi di credito.
Concludiamo i nostri appunti con alcune considerazioni sul Bitcoin, che da tempo sembra aver perso parte del proprio slancio. La criptovaluta sta consolidando in un intervallo compreso tra 68’000 e 72’000 dollari, senza per ora mostrare la forza necessaria per uscire da questa fascia.
Non si tratta di una dinamica inedita: il Bitcoin ci ha già abituati a lunghi periodi di apparente inerzia, spesso seguiti da improvvise accelerazioni alimentate da un ritorno deciso della domanda, capace di innescare movimenti esplosivi dei prezzi.
In questa fase, tuttavia, sarà probabilmente necessaria ancora pazienza anche se si può iniziare ad accumulare piccole posizioni. Sotto la soglia dei 75’000 dollari si osservano dinamiche che meritano attenzione. Per gli interessati, segnaliamo — dopo i saluti — un articolo pubblicato sul Corriere del Ticino del 21 febbraio 2026, a firma di Francesco Paglianisi, strategist presso Banca Zarattini, che offre un’analisi puntuale del contesto attuale.
Buona domenica!
COSA DICONO I MERCATI
TEMPESTA BITCOIN
Francesco Paglianisi
Il 6 ottobre 2025 il Bitcoin segna un massimo storico a 126 mila dollari, poi il crollo. Che cosa è cambiato in quei giorni? Che cosa ha portato, il 10 ottobre, a una vendita di 19 miliardi di dollari che, sulle prime battute, si pensava fosse causata dai dazi americani nei confronti della Cina? È emerso un ruolo importante della società MSCI, che fornisce l’indice di riferimento più utilizzato dai gestori: l’MSCI World. Nell’ottobre 2025 MSCI propone la «Regola del 50%», che esclude tutte le società che detengono attivi digitali come il Bitcoin per oltre il 50% del loro patrimonio totale.
Negli stessi giorni J.P. Morgan pubblica alcuni report firmati dal team di Nikolaos Panigirtzoglou, nei quali stima l’impatto dell’esclusione dai listini di società come Strategy. La società di Michael Saylor ha come unico business la detenzione di Bitcoin, con una posizione che supera le 700 mila unità al valore di carico di 76 mila dollari. Secondo J.P. Morgan un disinvestimento forzato avrebbe innescato vendite per 2,8 miliardi di dollari.
Ma, estendendo il calcolo alle oltre 100 società che hanno lo stesso modello d’affari, si sarebbe arrivati a 8,8 miliardi di dollari.
Sulla notizia, la speculazione decide di anticipare le grandi istituzioni, che, una volta passata la proposta, sarebbero state costrette a vendere. Improvvisamente il Bitcoin mostra il suo lato debole: la mancanza di chiarezza a livello normativo e regolamentare. In pochi giorni, fra ottobre e novembre, il Bitcoin scende da 126 mila a 80 mila. Lo scenario diventa rischioso, le grandi banche restringono le linee di credito per finanziare questi titoli e amplificano il movimento ribassista.Il giorno del giudizio è il 15 gennaio, giorno in cui MSCI decide di non escludere Strategy dall’indice, ma di pesare meno il valore dei Bitcoin detenuti in tesoreria nel calcolo dell’indice. Il Bitcoin tira un sospiro di sollievo, rimbalza a 97 mila, ma da qui riprende la corsa al ribasso fino a toccare il minimo a quota 60 mila.
Come mai? Mancanza di fiducia nel modello d’affari di Strategy, ritardo nell’approvazione da parte del Congresso americano del Digital Assets and Consumer Protection Act, che permetterà alle banche americane la detenzione in proprio di criptovalute e, non da ultimo la nomina la nomina, il 30 gennaio, del nuovo governatore della Federal Reserve, Kevin Warsh, che per il mercato significa meno tagli dei tassi, meno dollari in circolazione e meno speculazione.
Lo scenario diventa critico, si avanza una nuova ipotesi: se il prezzo del Bitcoin scende al di sotto di quota 74-76 mila dollari, prezzo medio di carico di Strategy e di altre 100 società tesorerie di Bitcoin, queste saranno costrette a vendere Bitcoin per coprire i costi aziendali, ipotesi tuttora valida. Quali le prospettive future? Il Bitcoin ha dimostrato che non è ancora possibile considerarlo un asset maturo, l’oro digitale. Ma per il futuro? Per individuare il fair value o giusto valore, gli strategist calcolano quanto costa, in termini di elettricità, generare un nuovo Bitcoin. La stima attuale oscilla mediamente fra i 52 mila e i 65 mila dollari. Al di sotto i miner spengono le macchine, togliendo offerta al mercato. Non solo: esistono modelli matematici basati sulle «equazioni di potenza», studiati dai fisici teorici Giovanni Santostasi ( Power Law Model) e Harold Burger, che individuano un minimo a 45 mila e un «giusto valore» a 75 mila.
Nessuno ha la sfera di cristallo, ma l’interesse da parte dei grandi investitori istituzionali non è diminuito. Non solo: se passerà la legge sui Bitcoin, le banche americane potranno detenere fino all’1% del patrimonio in cripto, cosa che al momento è vietata. Lì forse il mercato proverà a svoltare verso l’alto.
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