Con sempre maggiore insistenza l’hanno definita persistente, appiccicosa, duratura, perniciosa, preoccupante. Potremmo continuare ma fermiamoci qui: avete già capito che stiamo parlando dell'attuale inflazione che sembra ormai togliere il sonno a più di un banchiere centrale. E non soltanto a loro!

Quel 2% tanto anelato da Warsh, Lagarde e colleghi appare, almeno per il momento, piuttosto lontano. Non sarebbe certo il momento migliore, se non altro per una questione di credibilità,  per spostare il traguardo verso l'alto:  è quindi assai improbabile che le principali banche centrali decidano di modificare il proprio obiettivo d’inflazione pur consce che sembra essere irraggiungibile.

Il problema, quindi, rimane tutto sul tavolo: se l’inflazione continuerà a dimostrarsi così resistente, Fed e BCE potrebbero essere costrette a mantenere una politica monetaria restrittiva più a lungo del previsto e, se necessario, a intervenire con ulteriori aumenti dei tassi. È proprio questa prospettiva che il mercato obbligazionario sta progressivamente incorporando. I rendimenti dei Treasury americani, così come quelli europei — tanto per restringere il campo alle due principali aree economiche occidentali — sono infatti orientati decisamente al rialzo e con un simile scenario non poteva essere altrimenti.

[GRAFICO: rendimento Treasury USA 10 anni e Bund tedesco 10 anni]

Nelle ultime due settimane il rendimento del Treasury americano a 10 anni si è spinto ben oltre il 5% e nella sessione di giovedì ha persino sfiorato per un attimo il 5.32% prima di ritracciare. Siamo su livelli che non si vedevano da moltissimi anni e che meritano particolare attenzione proprio perché superano anche quelli raggiunti durante la fiammata inflazionistica successiva alla pandemia.

Già che stiamo parlando di inflazione vediamo come è uscito mercoledì  il dato che la misura preferito dalla FED:

• PCE index yoy Agosto: 3.4% (atteso: 3.7%; precedente: 3.7%)

Il dato è stato migliore delle attese e secondo molti analisti potrebbe ridurre l’urgenza di un rialzo a ottobre, Attualmente la probabilità di un rialzo al 28 ottobre è stimata da FedWatch al 18%.  I salari restano alti e di conseguenza i consumi sono forti: +0.9% nominale e +0.6% al netto dell’inflazione e questo contribuirà probabilmente a mantenere il PIL ad un livello più che accettabile. Con numeri simili non possiamo escludere una nuova stretta a dicembre anche se venerdì pomeriggio hanno pubblicato i dati sui

• Nuovi posti di lavoro non agricoli per settembre: 29k (atteso: 89k; precedente: 133k). 

Con simili numeri è abbastanza probabile che la FED si prenderà una pausa ma... il 28 è ancora lontano e molte cose possono ancora cambiare.

Comunque sia, un quinto dell'inflazione americana è spiegata dal rincaro di alimentari ed energia (0.74%) e quello energetico è sicuramente un settore che da questo punto di vista va tenuto sotto stretta osservazione. Più passa il tempo e più è evidente, come sottolineato anche dall'Economist, che la risorsa scarsa può essere la capacità di raffinazione, anziché la mancanza di greggio. Di petrolio in effetti pare che in circolazine ce ne sia più che a sufficienza ma i continui attacchi alle raffinerie di mezzo mondo hanno ridotto, si stima, di  un 5% la capacità di distillazione quotidiana, non poco! La situazione si aggrava pensando soprattutto che le riparazioni delle raffinerie danneggiate possono durare settimane, mesi e in qualche caso persino anni.

grafico diesel

Questo permette di spiegare perché diesel e altri prodotti raffinati possano rincarare anche senza un movimento equivalente del petrolio.

Anche i costi di trasporto sono complici dell'aumento dell'inflazione:

baltic dry  (ch 15 cts reno)

Ma sarebbe riduttivo attribuire tutto questo soltanto all’inflazione e alle aspettative di rialzo dei tassi che in effetti potrebbero anche essere state sovrastimate. Lo capiremo meglio nei mesi a seguire.

 C’è infatti dell’altro e francamente non riusciamo a restare sereni: facciamo riferimento all’enorme quantità di debito pubblico che le principali economie occidentali devono continuamente finanziare e rifinanziare. Quando aumenta copiosamente l’offerta di titoli di Stato, gli investitori diventano più esigenti e per convincerli ad assorbire tutto quel debito occorre offrire rendimenti più elevati. Ed è qui che la questione comincia a diventare particolarmente delicata.

È forse proprio questa la parte del problema che ci preoccupa maggiormente. L’inflazione, almeno in linea teorica, dispone di una cura conosciuta: rendere il denaro più costoso, frenare la domanda e mantenere condizioni monetarie restrittive abbastanza a lungo da riportare sotto controllo la dinamica dei prezzi. La medicina può essere dolorosa e richiedere del tempo ma abbiamo letto e riletto il bugiardino e quindi conosciamo bene i suoi effetti e siamo consapevoli persino dei danni collaterali che può causare se si esagera con il dosaggio. 

Con il debito è molto più complicato. Riportare il rapporto tra indebitamento e capacità di produrre reddito — per uno Stato come per un privato — su livelli più sostenibili richiede anni, disciplina fiscale, crescita economica e, spesso, decisioni politicamente molto poco popolari.

Ed è qui che il cerchio rischia di chiudersi nel modo peggiore. Una delle strade storicamente utilizzate per alleggerire il peso reale di un debito troppo elevato consiste nel lasciare che una certa dose d’inflazione se lo “mangi” lentamente: infatti se i rezzi, i salari e il PIL nominale aumentano mentre il valore nominale del debito rimane invariato, il suo peso reale diminuisce.

Ma se l’inflazione rimane troppo alta, le banche centrali sono costrette a mantenere elevati i tassi d’interesse; tassi più elevati fanno aumentare progressivamente il costo del servizio del debito; interessi più pesanti peggiorano i conti pubblici e richiedono nuove emissioni ed una maggiore quantità di debito può spingere gli investitori a pretendere rendimenti ancora più elevati. E' il cane che si morde la coda...

grafico rese decennali usa ed europa

E' chiaro che l'aumento delle rese dei decennali coinvolge mezzo mondo e assistiamo a delle reazioni a livello di mercati azionari ancora relativamente contenute ma se il trend delle rese tarda ad invertire la rotta prima o poi potremo avere qualche grana da risolvere.

Per il momento la temuta correzione del mese di settembre che avremmo dovuto vedere secondo quanto suggerito da Ned Davis non c'è stata in quanto le positive aspettative sugli utili aziendali del 2026 e 2027 hanno contribuito a far scorrere lateralmente lo S&P500 e secondo l'algoritmo dovremmo attenderci un rally che porterà questo indice a chiudere l'anno con un ennesimo record storico. Speriamo!

Come avevamo cercato di spiegare negli ultimi appunti, e ci scusiamo per gli eccessivi tecnicismi, una stima del valore dello S&P500 la possiamo derivare da questa semplice formula (insistiamo... )

Stima valore S&P500 = Utili per azione (EPS) x Prezzo / Utili (P/E) 

Obiettivo: stimare il valore futuro dello S&P500 utilizzando le stime degli utili per azione  

Indicatore	Dato precedente	Ultimo dato	Variazione
EPS 2026	362.46$	362.98$	+0.14%
EPS 2027	417.80$	418.98$	+0.28%
Forward P/E	19.1×	19.2×	+0.1×
Treasury USA 10Y	5.23%	circa 5.18%	–0.05 punti
S&P 500	7’666	circa 7’735	+0.9%