La prossima settimana sarà cruciale

 La settimana scorsa vi avevamo anticipato che non saremmo riusciti a pubblicare i nostri consueti Appunti Finanziari. Eppure, anche lontani dalla nostra scrivania e con qualche difficoltà organizzativa, abbiamo voluto condividere con voi alcune riflessioni. La prossima settimana i mercati saranno infatti chiamati ad affrontare una serie di prove importanti: ci sembrava quindi utile accompagnarvi verso questi appuntamenti fornendovi una qualche chiave di lettura.

Non vi nascondiamo che ci siamo fatti aiutare da un po’ di AI per sintetizzare al meglio alcuni temi che ci stanno a cuore, temi che, se necessario, commenteremo brevemente facendoli precedere dall’acronimo AF. Ovviamente abbiamo letto attentamente quello che l’AI ha composto condividendone appieno il contenuto (con qualche piccola correzione…)  Inoltre non ci saranno grafici, fatto salvo di quelli che ci siamo permessi di saccheggiare da una pubblicazione settimanale edita dalla banca Syz senza averne chiesto il permesso… contiamo sulla loro clemenza! 

Per nostra comodità pubblichiamo già di sabato. 

Iniziamo con un breve riassunto della settimana e con un paio di messaggi

La settimana non si è chiusa con una capitolazione generalizzata. Venerdì lo S&P 500 ha perso lo 0.52% e il Nasdaq Composite lo 0.21%; nell’intera settimana i cali sono stati rispettivamente dello 0.5% e dello 0.7%. Sotto la superficie, però, 336 titoli dello S&P 500 — il 67% — sono saliti e otto settori su undici hanno chiuso positivi. È quindi più corretto parlare di rotazione e di selezione, con maggiore pressione sui titoli legati al finanziamento dell’intelligenza artificiale, che di rottura uniforme del mercato. 

Anche gli utili sostengono questa lettura: con il 24% delle società che ha pubblicato, FactSet calcola per il Q3 una crescita blended degli utili del 29.5% e dei ricavi del 12.7%. Per crescita blended s’intende che vengono presi i risultati effettivi delle società che hanno già pubblicato i conti e le stime per quelle che devono ancora farlo.

Gli EPS attesi 2027 sono saliti a 422.93 $, +0.30% in una settimana e +2.03% dal 30 settembre. La frequenza dei beat (sono le società che pubblicano numeri sopra le aspettative) è elevata, ma la loro ampiezza è modesta: +2.1% sugli EPS contro +7.5% nella media a cinque anni. Il mercato sta quindi comprimendo il multiplo più di quanto stia tagliando gli utili. Comprimere i multipli significa che gli investitori sono disposti a pagare meno per ogni dollaro di utile atteso.

Il secondo messaggio viene dal costo del capitale. Il Treasury decennale ha chiuso al 4.99% e il trentennale al 5.315%, mentre il Brent è salito a 116.72 $ al barile. Questa combinazione riapre il canale energia → inflazione → Fed → tassi reali → P/E. Il credito non segnala ancora stress sistemico: l’OAS high yield ICE di Bank of America è a 340 punti base. Ma lo stress è più forte nei segmenti più fragili e nei singoli emittenti AI, come mostra il CDS Meta intorno a 112 punti base. 

In Europa, lo spread OAT contro Bund a 171.8 punti base e l’EUR/CHF a 0.9244 confermano un premio per il rischio francese ancora alto. Il consenso si attende che la Fed lasci invariati i tassi il 28 ottobre; è un consenso, non una certezza. La prova più importante arriverà la prossima settimana dalla guidance di Microsoft, Alphabet e Amazon: crescita e capex (gli investimenti) devono tradursi in margini e flussi di cassa, altrimenti la compressione del P/E può continuare anche con EPS 2027 ancora in rialzo e come sappiamo ciò potrebbe comportare una diminuzione del valore dello S&P500 per l‘anno prossimo.

1. Azionario: rotazione, non ancora rottura

Il fatto principale della settimana è la divergenza fra indici e ampiezza. Lo S&P 500 è sceso nella settimana, ma due terzi dei suoi componenti sono saliti. Il Nasdaq Composite, che comprende migliaia di società, ha mostrato interni più deboli — 33 nuovi massimi contro 319 nuovi minimi venerdì — mentre il Nasdaq 100, dominato dalle megacap, ha tenuto meglio. I due indici non sono intercambiabili: la tenuta del Nasdaq 100 può mascherare una fragilità più estesa nel Composite.

La seduta di giovedì, con il Nasdaq Composite a −2.60% e il Philadelphia Semiconductor Index a −6.7%, ha mostrato quanto il mercato sia sensibile alla sostenibilità finanziaria dell’AI. Venerdì non c’è stata un’ulteriore accelerazione del ribasso tecnologico. Finché l’ampiezza dello S&P (breadth) resta positiva e l’indice mantiene la media a 200 giorni, la lettura più rigorosa è  che siamo in una fase di compressione e rotazione e non una correzione certa. 

In Europa il quadro è più fragile: l’Euro Stoxx 50 ha chiuso a 6’068.22, sotto la media mobile dei 200 giorni posta indicativamente intorno ai 6’197. AF: Andare sotto questa media significa che il valore attuale dell’indice è inferiore al suo livello medio delle ultime 200 sedute. È un segnale di indebolimento che può mettere in discussione il trend rialzista di lungo periodo. E’ un campanello d’allarme, non un ordine automatico di vendita. Il segnale acquista peso se viene confermato da un peggioramento della partecipazione azionaria, delle prospettive degli utili e degli spread creditizi.

2. Q3 2026: utili forti, sorpresa meno brillante

Il cruscotto FactSet offre una distinzione importante. Al 23 ottobre, il 24% dello S&P 500 aveva pubblicato. L’83% ha battuto le attese sugli EPS e il 66% sui ricavi, ma l’ampiezza dei beat è inferiore alla norma: +2.1% sugli utili e +1.2% sui ricavi. I margini netti sono al 14.9%, sopra il 13.0% di un anno prima e la media quinquennale del 12.6%, ma sotto il 17.0% del Q2. AF: ci aspettavamo una percentuale di superamento delle aspettative ben più alta del +2.1%… Significa che le asticelle non possono essere alzate all’infinito, prima o poi raggiungere obiettivi molto ambiziosi non sarà una passeggiata.

Le prospettive future  per ora sono migliori del normale: tra 17 società, 10 indicazioni Q4 sono positive e 7 negative; su base annuale, 175 positive e 93 negative. Il campione Q4 è ancora troppo piccolo per trarne una conclusione definitiva. La prossima settimana, con 179 società attese, è il vero test. Se gli EPS 2027 continuano a salire nonostante rendimenti e petrolio elevati, la tesi fondamentale resta intatta. Se invece la guidance sposta investimenti al rialzo e flussi di cassa al ribasso, la revisione positiva potrebbe fermarsi.

3. Crescita degli utili contro compressione del P/E

Con lo S&P 500 a 7’623.68, gli EPS 2026 di 364.46 $ implicano un P/E di 20.92x; gli EPS 2027 di 422.93 $ implicano 18.03x. Il forward P/E a dodici mesi calcolato da FactSet è 18.7x, contro 19.0x al 30 settembre. 

Concentriamoci sull’EPS del 2027. A 18x il valore implicito dello S&P500 è 7’612.74, quasi identico alla chiusura. A 20x sale a 8’458.60. Questo esercizio non è un obiettivo di prezzo: mostra che, con utili invariati, il rendimento finale dipende soprattutto dal multiplo. Finché il Treasury resta vicino al 5%, un’espansione verso 20x richiede una compensazione molto più forte da crescita, inflazione o premio per il rischio. AF: con le rese del Treasury così eleganti, in parole povere , se non aumentano gli utili difficilmente l’investitore sarà disposto a pagare molto per ogni dollaro di utile realizzato. 

4. Fed, Treasury e credito

Il mercato attribuisce circa il 90% alla possibilità che la Fed mantenga il target al 3.75–4.00% il 28 ottobre. La ragione è semplice: l’inflazione generale e quella determinata dai costi di produzione sono risalite, mentre i rendimenti lunghi sono già parecchio restrittivi. Tenere i tassi fermi non corrisponde in queste condizioni ad una politica che possiamo definire automaticamente accomodante. Sarà determinante sapere cosa ne pensa la FED su energia, aspettative d’inflazione e bilancio.

Il Treasury decennale al 4.99% è la soglia psicologica più importante per il P/E; il trentennale al 5.315% rende costoso finanziare data center con durate lunghe. L’HY OAS a 340 punti base e il BBB OAS a 111 punti base mostrano un allargamento ma non ancora uno stress recessivo.

5. AI, investimenti e finanziamento

La domanda industriale resta forte. TSMC ha riportato un margine lordo del 66.4% e una guidance Q4 di 52.3–54.3 miliardi di dollari; ASML ha registrato 11.662 miliardi di euro di vendite e indica 14.2–15.2 miliardi per il Q4. Sono prove concrete che il ciclo AI non si è fermato.

Il rischio si è spostato dal “se” al “come” finanziare la crescita. Meta ha aumentato i ricavi del 26%, ma ha investito 34.91 miliardi di dollari nel trimestre e prevede investimenti annuali fra 135 e 145 miliardi; il free cash flow trimestrale è stato negativo per 2.12 miliardi. Oracle prevede di raccogliere circa 40 miliardi di dollari nel FY2027 tra debito ed equity. Questi casi spiegano perché il credito può anticipare l’equity: anche un progetto economicamente valido può comprimere il multiplo se richiede più capitale e genera cassa più tardi.

Microsoft e Alphabet pubblicheranno il 28 ottobre, Amazon il 29, Palantir il 2 novembre, AMD il 3 e NVIDIA il 17.  AF: pensare alla cassa di questi colossi in negativo non è cosa normale ma temiamo che dovremo farci l’abitudine. Gli investimenti anche per i prossimi anni sono startosferici!

6. Energia: perché Yanbu conta

Yanbu è importante perché è lo sbocco sul Mar Rosso dell’oleodotto saudita East–West, capace di trasportare circa 7 milioni di barili al giorno dai giacimenti orientali senza passare dallo Stretto di Hormuz. È quindi una valvola di sicurezza, non un semplice porto. L’Arabia Saudita sta studiando un ampliamento verso 10 milioni di barili al giorno, ma la capacità operativa dell’intero sistema dipende anche da terminali, stoccaggi e riparazioni.

Se Hormuz è minacciato ma Yanbu resta operativo, il greggio può essere parzialmente reindirizzato e lo shock viene attenuato. Se vengono colpiti insieme Hormuz, l’oleodotto o il terminale di Yanbu, viene meno la ridondanza: il premio geopolitico può trasformarsi in perdita fisica di offerta. Con il Brent a 116.72 $, il mercato sta già prezzando una parte di questo rischio. Per gli investitori la catena da osservare è petrolio → diesel e noli → PPI/CPI → Fed → curva lunga → P/E.

AF: come continuano a dire il vero problema non è la mancanza di petrolio (stiamo quasi tornando alla normalità) ma la capacità di raffinarlo che è notevolmente diminuita.

7. Valute, oro, Bitcoin e stress europeo

Il DXY (l’indice che misura il dollaro contro le 6 principali valute)  a 101.75 beneficia di petrolio e rendimenti. L’EUR/USD ha chiuso il fixing BCE a 1.1193. L’EUR/CHF è rimbalzato a 0.9244, ma resta vicino alla zona di supporto 0.9216–0.9240; una rottura ripetuta sarebbe un segnale di maggiore domanda di franco. L’oro è vicino a 4’000 $ l’oncia: resta una copertura geopolitica, ma non è immune a tassi reali elevati.

AF: dobbiamo ammettere che questa notizia ci era sfuggita… Non sappiamo quanto l’appello del presidente indiano Modi abbia potuto influenzare la quotazione dell’oro ma insieme agli altri elementi - rese e quotazioni del dollaro elevate - può senz’altro aver giocato un ruolo. Riteniamo fondamentale che l’oro confermi il supporto a 3’950$ per oncia (venerdì ha chiuso a 3’997$), sotto si aprono nuove strade ribassiste. 

Il Bitcoin è sceso a circa 80’981 $, sotto la soglia tattica di 81’500. La sua debolezza conferma una liquidità meno generosa, ma non basta da sola a definire un cambio di regime. 

Il quadro europeo diventa più problematico se tre segnali si presentano insieme: EUR/CHF sotto 0.9216, OAT–Bund oltre 180 punti base e Euro Stoxx 50 stabilmente sotto la MM200.

8. Midterm USA: conseguenze finanziarie possibili

Le elezioni del 3 novembre sono un catalizzatore politico, non un segnale di mercato autosufficiente. Un governo diviso potrebbe ridurre la probabilità di nuovo stimolo fiscale, ma aumentare l’attrito su bilancio e tetto del debito nel 2027. Un mantenimento repubblicano delle due Camere favorirebbe continuità regolatoria per energia, difesa, nucleare e finanza, con il rischio di rendimenti più alti se il deficit aumenta. Una conquista democratica di entrambe le Camere aumenterebbe controllo e regolazione su AI e finanza, ma veto presidenziale e filibuster limiterebbero un cambiamento radicale. Sono scenari condizionali, non previsioni elettorali.

9. Dieci segnali concreti per un cambio di trend

1. EPS 2027 sotto 419–420 $ e due revisioni settimanali negative consecutive.

2. Forward P/E sotto 18x mentre il Treasury 10Y resta almeno al 5.00%: compressione non più compensata dagli utili.

3. S&P 500 sotto la MM200 con meno del 45% dei componenti sopra la propria MM200 per due settimane.

4. Nuovi minimi Nasdaq persistentemente oltre cinque volte i nuovi massimi, insieme a un Nasdaq Composite sotto la MM200.

5. HY OAS oltre 400–425 punti base e BBB OAS oltre 125 punti base; conferma CDX richiesta appena disponibile.

6. Contagio dal CCC a BB/B e aumento diffuso dei CDS degli emittenti AI più indebitati.

7. Treasury 10Y oltre 5.20% e 30Y oltre 5.50% con curva in bear steepening.

8. Brent sopra 120 $ per più sedute e WTI sopra 105 $, con rincaro di diesel, noli e break-even d’inflazione.

9. EUR/CHF sotto 0.9216, OAT–Bund oltre 180 punti base ed Euro Stoxx 50 sotto la MM200 nello stesso periodo.

10. Due o più megacap aumentano il capex ma tagliano contemporaneamente free cash flow o margini prospettici.

AF: come vedete di segnali ce ne sono quanti ne vogliamo e tutti sono dei possibili detonatori di una correzione dei mercati azionari partendo da quelli americani. Li abbiamo tutti sotto controllo (per quanto sia possibile…) e probabilmente sarà una combinazione di due o più di questi segnali che potrebbero favorire una correzione che ovviamente NON ci auguriamo!

Conclusione 

La settimana conferma che il mercato non ha ancora perso il suo pilastro fondamentale: gli utili 2027 continuano a essere rivisti al rialzo e la breadth dello S&P 500 è migliorata. Allo stesso tempo, petrolio, Treasury lunghi e finanziamento dell’AI stanno alzando il prezzo che gli investitori chiedono per detenere crescita a lunga durata. La prudenza non consiste nel prevedere una correzione come certa, ma nel riconoscere che il margine di errore si è ridotto.

La disciplina operativa resta quindi duplice: partecipare al trend finché revisioni EPS, breadth e credito ampio tengono; ridurre il rischio soltanto se più indicatori cambiano insieme. I prossimi risultati di Microsoft, Alphabet e Amazon, il messaggio della Fed e la tenuta del Brent diranno se questa è una normale rotazione dentro un mercato rialzista o l’inizio di una fase più restrittiva. Per ora i fatti sostengono vigilanza, non allarmismo.

AF: anche la prossima settimana potremmo essere costretti ad una pubblicazione d’emergenza, chiediamo venia (anche se M. ha letto questi appunti e dice che sono meglio del solito…, per la serie accontentare tutti non è facile!) Buona lettura!