Ci risiamo. Il prezzo del Brent, il greggio che rappresenta il principale punto di riferimento per il mercato petrolifero mondiale, è tornato – sia pure per una sola seduta, quella di giovedì – sopra la soglia psicologica dei 100 dollari al barile. Avevamo sperato di non rivedere più quotazioni di questo livello, convinti che la fase più critica della crisi mediorientale fosse ormai alle spalle. Purtroppo la realtà ha smentito le nostre aspettative. Dopo l'attacco da parte dei ribelli yemeniti Houthi a due petroliere nel Canale di Bab el-Mandeb, gli Stati Uniti hanno ripreso i bombardamenti contro obiettivi iraniani e, contrariamente a quanto molti analisti ritenevano probabile, Teheran non si è solo limitata ad assorbire il colpo ma ha risposto con una determinazione e una capacità operativa che stanno sorprendendo gran parte degli osservatori internazionali.
Il Corriere della Sera, attraverso un'analisi di Federico Fubini, sottolinea proprio questo aspetto: l'Iran, che molti ritenevano ormai economicamente e militarmente allo stremo, continua invece a dimostrare una capacità di reazione ben superiore alle attese, probabilmente grazie a un sostegno esterno che rimane in parte avvolto nel mistero. Il risultato è che il conflitto, anziché avviarsi verso una conclusione, sta assumendo dimensioni sempre più preoccupanti. Oltre allo Stretto di Hormuz, ora è sotto pressione anche il Bab el-Mandeb, il passaggio che collega il Mar Rosso al Golfo di Aden e costituisce la porta d'accesso al Canale di Suez. Attraverso questo corridoio transita circa il 12% del commercio mondiale e una quota rilevante dei traffici energetici diretti tra Asia ed Europa.
Già qualche settimana fa avevamo espresso il timore che questa guerra non sarebbe stata né breve né facilmente risolvibile (vedi App Fin del 28 giugno). Oggi dobbiamo purtroppo constatare che quei timori stanno trovando conferma. La contemporanea instabilità di due dei più importanti "colli di bottiglia" del commercio mondiale rischia infatti di produrre conseguenze ben più ampie del semplice aumento del prezzo del petrolio. Trasporti più lunghi, costi assicurativi in forte crescita, noli marittimi più elevati e possibili ritardi nelle consegne potrebbero rapidamente tradursi in nuove pressioni inflazionistiche, proprio nel momento in cui le principali banche centrali speravano di aver finalmente riportato sotto controllo l'inflazione. Se questa situazione dovesse protrarsi ancora a lungo, il rischio è quello di assistere non soltanto a un nuovo shock energetico ma anche a un rallentamento della crescita economica globale, con inevitabili ripercussioni sui mercati finanziari.
Il pericolo maggiore non è tanto rappresentato da un picco temporaneo del petrolio, quanto dalla persistenza di prezzi elevati. La storia insegna che le recessioni più profonde non sono quasi mai state causate dal semplice aumento del prezzo del greggio, bensì dal fatto che un petrolio caro per molti mesi ha eroso il potere d'acquisto delle famiglie, ridotto la redditività delle imprese e costretto le banche centrali a mantenere una politica monetaria restrittiva. È questa combinazione di fattori a trasformare uno shock energetico in un problema sistemico per l'economia e per i mercati finanziari.
È uno dei motivi per i quali, ormai da tempo, nei nostri Appunti Finanziari insistiamo quasi ossessivamente sull'importanza di monitorare l'inflazione. Non ci riferiamo soltanto a quella corrente, pubblicata ogni mese attraverso gli indici CPI e PCE, ma soprattutto alle aspettative d'inflazione di lungo periodo che rappresentano uno dei migliori indicatori della fiducia che gli investitori continuano a riporre nella capacità delle banche centrali di mantenere la stabilità dei prezzi.
Per farlo usiamo abitualmente il grafico seguente: (clicca sul grafico per una miglior visione)
Il grafico mostra come le aspettative d’inflazione statunitensi di lungo periodo rimangono, per il momento, sostanzialmente sotto controllo. Il tasso 5-Year Forward — che misura l’inflazione media attesa dal mercato fra cinque anni — si colloca attualmente al 2.27%(freccia verde), ed è un livello molto vicino alla fascia nella quale si è mosso per gran parte degli ultimi 4-5 anni. Nonostante il ritorno del Brent sopra i 100 dollari e l’aggravarsi delle tensioni geopolitiche l’indicatore non segnala quindi, almeno per ora, un vero disancoraggio delle aspettative: il mercato sembra ritenere che l’eventuale shock energetico possa provocare un aumento dell’inflazione nel breve periodo, ma non necessariamente trasformarsi in un fenomeno strutturale. Comunque il recente rialzo dai minimi primaverili merita attenzione: un superamento stabile dell’area 2.40-2.50% indicherebbe che gli investitori stanno iniziando a dubitare della capacità della Federal Reserve di riportare l’inflazione verso quel 2% che gli sta sfuggendo oramai da molto tempo.
Per il momento, dunque, il segnale non è ancora entrato nella zona di pre-allarme ma non ci consente di abbassare la guardia, soprattutto se il prezzo del petrolio dovesse rimanere elevato per diversi mesi mettendo l'inflazione sotto eccessiva pressione. Le conseguenze sarebbero poco simpatiche. Ve lo spieghiamo con il grafico seguente:
Nel grafico possono essere considerate correzioni a V quelle affiancate dai numeri:
- 1 : inizio della pandemia. Grosso spavento (-34 %) ma poi i vaccini hanno calmato gli animi.
- 3: i rendimenti del Treasury a 10 anni erano saliti al 5%. L'inflazione perniciosa (sempre lei...) ha spinto la FED ad adottare un linguaggio poco rassicurante: "Rates? Higher for longer!" Correzione del mercato: -10% circa
- 4: estate 2024: la Banca del Giappone alza i tassi dello 0.25% dopo 25 anni di tassi a zero. Yen in forte rialzo, chiusura forzata del carry trade sullo yen, vendita altrettanto forzata di titoli azionari e altro ancora .... correzione del mercato: 8% in pochissimi giorni.
- 5: i dazi ve li ricordate di sicuro: dal massimo storico del 19 febbraio 2025 dopo l'annuncio del Liberation Day ha perso quasi il 23%...
- 6: inizio del conflitto USA- Iran; perdita prima del rimbalzo: -9%
La correzione n. 2 è stata di natura completamente diversa rispetto alle altre. È durata quasi un anno e, una volta raggiunto il minimo, il mercato ha avuto bisogno di oltre sei mesi di consolidamento prima di ritrovare la forza necessaria per riprendere il trend rialzista. Dal massimo al minimo la perdita complessiva è stata del 25.5%, una correzione ben più profonda e impegnativa rispetto ai classici ribassi "a V". La nota positiva è che, nonostante la violenza della discesa, il canale rialzista di lungo periodo non è mai stato violato. Una rottura di quel supporto avrebbe infatti cambiato radicalmente lo scenario tecnico, trasformando una semplice fase correttiva in un potenziale cambio di trend di lungo periodo. Fortunatamente ciò non è avvenuto e il mercato, dopo una lunga fase di assestamento, ha potuto riprendere la sua marcia verso nuovi massimi.
Che cosa differenzia questa correzione dalle altre? Il contesto macroeconomico. L'uscita dalla pandemia è stata accompagnata dal ritorno di un fenomeno che sembrava ormai appartenere al passato: un'inflazione persistente, assente dalle economie occidentali da oltre trent'anni. Per riportarla sotto controllo, le banche centrali sono state costrette ad avviare il ciclo di rialzi dei tassi più rapido e aggressivo degli ultimi decenni, accompagnato dal messaggio ormai noto di una politica monetaria "higher for longer". È stata proprio questa combinazione a trasformare una normale correzione in una fase ribassista molto più lunga e profonda.
Un'ultima considerazione. I mercati azionari hanno dimostrato nel tempo una straordinaria capacità di assorbire shock di natura molto diversa: pandemie, guerre, crisi geopolitiche, dazi commerciali e perfino la fine improvvisa di grandi operazioni di carry trade. Tutti eventi che possono provocare forti scosse e violente correzioni, ma che spesso vengono riassorbiti nel giro di pochi mesi.
La vera "criptonite" dei mercati, invece, è un'inflazione che si radica nell'economia e costringe le banche centrali a mantenere i tassi d'interesse elevati per un periodo prolungato. È in quel momento che il costo del denaro aumenta, gli utili aziendali vengono messi sotto pressione, le valutazioni si comprimono e il rischio di passare da una semplice correzione a un autentico mercato ribassista cresce sensibilmente.
La settimana prossima (mercoledì 29 luglio) sapremo cosa vorrà fare la FED. Il mercato a tal proposito è molto confuso. Se la scorsa settimana le probabilità di un eventuale aumento dei tassi era ridotta al lumicino, questa settimana la situazione è parecchio mutata:
Un possibile rialzo di un quarto di punto è dato probabile al 34.25%!
Anche i rendimenti dei Treasury a 10 (in nero) e a 2 (in rosso) anni sono in costante aumento. Da notare soprattutto lo slancio che ha preso il due anni a significare che sta salendo più rapidamente del decennale anticipando in tal modo una possibile politica restrittiva da parte della FED.
Ci siamo chiesti che impatto possono avere questi rendimenti rialzisti del mercato azionario. Non esiste una soglia "magica" valida in ogni periodo storico. I mercati azionari non reagiscono tanto al livello assoluto dei rendimenti obbligazionari quanto alla velocità della loro salita, alle aspettative d'inflazione, alla crescita degli utili societari e alle valutazioni di partenza.
Tuttavia, osservando gli ultimi 25 anni dei rendimenti del Treasury decennale, è possibile individuare alcune fasce di attenzione:
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Rendimento 10Y |
Impatto tipico sulle azioni |
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Sotto il 3% |
Generalmente favorevole ai multipli azionari. |
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3% - 4% |
Zona neutrale: se l'economia cresce, la borsa convive bene con questi livelli. |
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4% - 4,5% |
Prima zona di attenzione: inizia la compressione dei multipli, soprattutto dei titoli growth e tecnologici. |
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4,5% - 5% |
Zona critica: aumentano le pressioni sulle valutazioni e sul costo del capitale. |
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Sopra il 5% |
Storicamente livello che tende a creare forti difficoltà alle borse, salvo fasi di crescita economica eccezionalmente robusta. |
Negli ultimi anni il mercato ha mostrato che:
- 4% è ormai un livello pienamente digeribile.
- 4,5% rappresenta la soglia psicologica oltre la quale iniziano le preoccupazioni.
- 5% diventa un concorrente molto serio delle azioni: molti investitori possono ottenere un rendimento elevato con un rischio decisamente inferiore.
Anche i rendimenti dei Bund tedeschi continuano a salire...
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Rendimento Bund 10Y |
Impatto tipico |
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Sotto il 2% |
Molto favorevole alle azioni. |
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2% - 2,5% |
Situazione generalmente normale. |
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2,5% - 3% |
Inizia una moderata pressione sulle valutazioni. |
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Sopra il 3% |
Zona di attenzione per l'Eurostoxx 50. |
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3,5% - 4% |
Storicamente livelli piuttosto pesanti per i mercati europei. |
Poiché l'economia europea cresce meno di quella americana, le imprese hanno una minore capacità di assorbire tassi elevati. Di conseguenza il mercato europeo tende a "soffrire" prima rispetto a quello statunitense. Lo soglia di attenzione per l'Eurostoxx 50 è appena stata superata questa settimana. Non dobbiamo panicare ma è un segnale da monitorare con attenzione.
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Siamo ormai nel pieno della stagione di pubblicazione dei risultati del secondo trimestre. Come accade sempre più spesso, però, i numeri relativi al trimestre appena concluso rappresentano soltanto il punto di partenza. Ciò che gli investitori attendono con maggiore interesse sono le indicazioni prospettiche fornite dai vertici aziendali durante le conference call. Le parole dei CEO e dei CFO sulla domanda futura, sui margini, sugli investimenti e sulla capacità di generare utili nei prossimi trimestri hanno spesso un impatto ben superiore ai risultati appena pubblicati.
Per le società legate all'intelligenza artificiale l'attenzione si concentra soprattutto su un altro aspetto: l'evoluzione del CAPEX, cioè degli investimenti destinati allo sviluppo dell'infrastruttura AI. Il mercato vuole capire se la corsa agli investimenti continuerà con la stessa intensità o se inizieranno ad emergere i primi segnali di razionalizzazione della spesa. Da questa risposta dipendono non solo le prospettive delle grandi piattaforme tecnologiche, ma anche quelle di tutto l'ecosistema dei semiconduttori, dei data center e delle infrastrutture digitali.
È interessante osservare come, nonostante appartengano a mondi profondamente diversi, sia la "vecchia economia" sia la "nuova economia" siano giudicate con la stessa severità. Se le prospettive deludono le aspettative del mercato, le reazioni possono essere immediate e violente, indipendentemente dal settore di appartenenza. Un'azienda industriale che rivede al ribasso gli utili futuri e un colosso dell'intelligenza artificiale che annuncia un rallentamento del CAPEX possono subire correzioni molto simili. Cambiano le motivazioni, ma non il verdetto del mercato: quando le aspettative vengono deluse, il prezzo delle azioni si adegua rapidamente come dimostrato dai prezzi di chiusura del giorno della pubblicazione: Tesla: -14.5%; Google: -7.1% malgrado numeri da urlo; Nestlé: -7-98%; Givaudan: -6.09%. Ma per fortuna ci sono anche esempi virtuosi: Roche: +5.14%; SAP: +9.25%.
Attenzione la prossima settimana pubblicano il 29 Microsoft e Meta; il giorno seguente: Apple e Amazon. Forse Apple avendo impiegato meno capitale per lo sviluppo dell'AI se la può cavare... vedremo.
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Passiamo ora in rapidissima rassegna i grafici della settimana: malgrado in ambito azionario non sia stata una di quelle gloriose i trend sono per il momento confermati. Bloomberg ha cambiato leggermente la grafica e ci rendiamo conto che la lettura del grafico potrebbe essere poco chiara. Se volte vederlo bene, cliccateci sopra.
Il Nasdaq (+7.46% ytd) come temevamo la scora settimana è andato a vedere i 25'000 punti. I prossimi 3 giorni di borsa saranno fondamentali e non possiamo escludere che ci potrà essere anche una rottura del supporto del canale ascendente se i risultati di Microsoft, Meta, Apple e Amazon dovessero essere particolarmente deludenti. A far paura sono gli investimenti (eccessivi?) nell'AI.
Malgrado il probabile aumento dei tassi previsto a settembre, l'Eurostoxx50 (+8.45% ytd) sembra aver accolto la notizia con una certa compostezza. Trend ascendente confermato.
Lo SMI (+7.99% ytd) ha avuto una settimana piuttosto travagliata soprattuto dopo la pubblicazione dei numeri di Nestlè e Givaudan ma tutto sommato ha tenuto piuttosto bene. Trend rialzista in essere.
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Usd/chf in grande spolvero: ho trovato la resistenza a 0.8182 ma considerato il momentum potrebbe anche superarla di slancio e non vediamo grossi impedimenti fino a 0.84 centesimi...
Euro/chf continua la fase di rafforzamento, non eccessiva, della moneta europea: se rimane all'interno del range 0.92-0.94 a noi va bene.
Il bitcoin si trova imbrigliato all'interno del canale laterale costituito dai 60'000$ e 65'500 $. Durante la settimana ha tentato di issarsi sopra i 66'000 $ ma con poca convinzione. Per nuovi acquisti attenderemmo un superamento convinto della resistenza posta a 65'500.
La forza del dollaro e il probabile aumento dei tassi a settembre rende la vita dell'oro un pochino più complicata ma per il momento caparbiamente difende i 4'000 $ per oncia.
Buona domenica!
PS: la prossima settimana Appunti Finanziari si prende una piccola pausa. Ci rivediamo domenica 9 agosto.
PS2: l'orario di pubblicazione di questi Appunti è indecente ma quanto fuori temporaleggia e hai un cane... non si dorme!
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